付琦，加拿大渥太华大学工商管理硕士，曾任西部利得基金总经理助理兼投资总监。2017年加入东吴基金管理有限公司，现任公司联席投资总监、研究策划部总经理，2018年3月8日起管理东吴国企改革(002159)基金。

栽下梧桐树，引得凤凰来。

自开始推进人才化战略以来，东吴基金不断引进各类投资大佬。其中，从业逾十年的付琦于去年加盟，目前担任公司联席投资总监、研究策划部总经理一职，开始管理公募产品。

展望后市，付琦认为，当前A股还不具备系统性行情的条件，不过随着十九大后经济步入转型元年，迎来高质量发展的新周期，市场也不乏结构性机会。2018年，他表示看好结构性消费和改革受益板块。

尚不具备系统性行情条件

今年A股自1月26日达到高点后步入调整已有三个半月的时间。虽然随着积极因素的逐渐增加，事态已有所改观，但在付琦看来，当前市场尚不具备系统性行情的条件。

“股市出现系统性行情需要两个必要条件：经济增长和金融繁荣。”付琦进一步指出，目前看来这两个条件均不充分。

中国经济的增长主要源于两种模式：内生增长和政府刺激。从历史上看，2005-2007年间的经济增长更多地源于内生增长;2008年次贷危机后，随着4万亿资金的投放，经济增长转而依靠政府刺激，由“债务扩张+土地财政”拉动固定资产投资，进而带动经济发展。付琦指出，就经济进程而言，当前正处于一个“温和刺激”的阶段。“2016年年初经济增速开始复苏，其本质在于货币与财政的双刺激，叠加了出口的复苏，比如自2014年年底降息后，利率始终维持在低位水平，2015年房地产开始复苏，2016年年初基建投资加码，这些都是本轮行情下的经济环境。政策刺激也导致债务攀升、金融业扩张、利率上行，其对经济拉动的效果越来越不明显。”

其次，持续9年的金融繁荣大周期结束。2009年起，中国出现了一波长达9年的金融繁荣大周期，M2攀升至22.34万亿元，超过了美国和日本之和。与此同时，债务大幅攀升，总负债率达到了345%，实体部门负债率为255%，企业部门负债率160%。此外，居民负债率44.4%，政府负债率46.4%。在此背景下，2016年年初，市场出现了一轮结构性行情，大盘蓝筹股表现突出。“今年以来，债市利率开始上行。大资管模式下，随着金融去杠杆的推进，金融扩张也进一步受限。”

2018年迎来经济转型元年

展望2018年，付琦认为伴随着刺激政策的退出，中国经济已经站在了一个新周期的起点，迎来了经济转型元年，进入到高质量发展阶段。

历史上，中国先后经历了以“投资+出口”双轮驱动模式为特征的实体经济繁荣期(2008年以前);投资资金依赖于土地财政和债务扩张的金融繁荣期(2008年到十九大前)。“高质量发展阶段，我国经济将由高速增长转向转变发展方式、优化经济结构、转换增长动力的高质量发展。”在付琦看来，高质量发展阶段将以可控的经济下降和辞旧(产能)迎新(产业)为特征。经济减速意味着淡化GDP考核，同时着重“补短板”，比如处置僵尸企业、扶贫、环保、做强资本市场、发展直接融资、助力小微融资、提高全要素生产率等等。

回首过去，付琦把2016年以来的这一轮结构性行情归结于核心资产的上涨，就演绎过程分为三个阶段：

第一阶段，触底上涨。2016年股市熔断下跌后，一二季度一批蓝筹股启动上涨行情，在证金公司和外资资金的推动下，到7月份，大多数蓝筹股股价创出新高。第二阶段，“漂亮50”行情。2016年12月份深港通开通后启动第二轮买入，蓝筹股中的深市股票获陆股通增量资金，此外第二批蓝筹股开始上涨，这两批蓝筹股共同奠定了“漂亮50”行情格局。第三阶段，“中国核心资产”。2017年四五月份市场回调，上证50于5月份启动行情，证金、陆股通、外管局等进一步增持，第三批蓝筹股出现，和前两批蓝筹股、上证50共同构成了“中国核心资产”。

看好结构性消费和改革受益板块

面对当前核心资产估值已经处于高位区间的现状，付琦认为2018年的投资机会将更多来自于结构性消费和改革受益板块。

“2018年，A股整体波动幅度会加大，部分前期涨幅过高、估值偏贵的个股面临着调整风险，大消费板块由于刚性需求的支撑，其业绩受经济波动的影响相对较小。”付琦建议重点关注医药、食品饮料、商贸零售、纺织服装和新型的信息消费、科技消费板块。“虽然有些股票的估值并不低，但如果某些结构性品种既有真实的消费需求、又有国家政策鼓励，这些板块会通过业绩的增长逐步消化掉估值，其动态市盈率仍在一个合理区间内。”他指出，今年初以来医药板块政策暖风频吹，陆续出台了鼓励互联网+医疗健康、进口抗癌药(创新药)零关税、仿制药鼓励政策等动作，对相关个股形成了利好。这具有一定的信号作用。未来一旦经济有所下行，政府维稳的刺激政策或从传统的基建投资向大消费领域倾斜，从而进一步助推大消费方向的投资机会。

此外，今年年初市场普遍预计今年地方政府受财政约束投资力度会有所下降，同时受财政部PPP项目清库影响，环保股此前曾出现了一轮普跌。但付琦认为，生态环保是政府未来的三大攻坚战之一，是重要的补短板领域，因此未来不仅不会减少环保项目反而会进一步加大投入，环保股会获得需求的进一步支撑。

同时，从去年以来，中国政府开始重新规划中国的经济版图，包括设立雄安新区、长江经济带、粤港澳大湾区、海南自由贸易港等，对未来中国经济发展重新进行布局，这会从长期带来相应结构性投资机会。 

记者 赵琦薇