市场的残酷和极端，总是超出大多数人的想像。当我们站在6124点的高峰憧憬8000点，甚至10000点时，没多少人想到市场在疯狂中积累的巨大泡沫会就此开始破灭，全球资本市场已面临风雨飘摇的前夜，中国经济的拐点已经出现，股市会以崩溃式的惨烈暴跌直达1802点的深渊。暴跌过后，上证综指的70%被无情吞噬了，22万亿市值化为乌有，人民的财产性收入大幅缩水，广大中小投资者在绝望和迷惘之中，甚至动摇了对投资理想和未来的认同。
    这是一个重要的历史关头。信奉市场经济的美国政府，为了挽救华尔街的崩溃，不惜对“两房”采取社会主义的“国有化”措施，不惜动用7000亿美元强力干预市场。布什总统为此对美国人民发表讲话说，我是自由经济的坚定拥护者，我反对政府的干涉，在通常情况下，我都会遵循这一原则，但我们现在所处的是非一般的情况，金融市场已不能正常地发挥作用，美国消费者已经对美国的金融市场严重缺乏信心，美国金融系统的主要部门面临着倒闭的危险。于是，美国政府毫不犹豫地使用非市场化的干预手段，体现了国家意志。
    我国政府管理部门尽管行动迟缓了一些，但在市场失效，投资者信心丧失殆尽时，也象美国一样，进行了必要干预：这就是管理层和有关部门联手推出的三大利好。市场终于在恐怖的黑暗中看到了温暖的曙光。
    曙光初现时，总是令人怀疑，毕竟夜太黑了，天太冷了，借着这丝难得的曙光逃离市场，成了一些惊魂未定的中小投资者的痛苦选择。有些中小投资者宁愿拖着残缺的躯体认赔出局，也不敢再相信这个可怕而恐怖的市场了。还有许多基金机构对未来的市场前景也看得十分悲观，认为1802点远不是市场的底部，手上拿着大量现金，就是不入市。这是市场的悲哀，其实更是管理层反应迟顿的悲哀。事情很清楚，这三大利好的温暖来得太迟了，干预的力度也远远不够。
    但是，这毕竟是清醒而正确的第一步，令人欣慰。市场因此有所企稳，并在迟疑中走上了反弹之路。反弹之路到底能走多远？谁也不知道。因为市场的信心仍在恢复中，病来如山倒，病去如抽丝，这将是一个复杂而漫长的过程。
    但是，这个恢复过程已经强势开始。国家意志正成为信心治疗的最佳药方。对美国如此，对中国更是如此。我们这一次不无惊喜地发现，有关部门动了真格：汇金对国有三大银行的增持开始了，中石油、中国联通等央企也在从二级市场大量增持股票，而且公告如出一辙，均为总股本的2%，对中石油来说，2%就是36亿股，几乎要把已发的A股全部买回。
    我们不认为这是简单的价值发现，而倾向于认为，这是国家意志的体现。如果从价值发现的角度，中石油完全可以置A股市场于不顾，去增持H股，因为H股更便宜。中石油的这种反价值的市场表现意味深长，值得我们广大中小投资者好好用心去体会。在这里，读懂国家意志是重要的，目前的国家意志已明确告诉我们，政府和管理层比任何时候都更需要一个理性、健康、能给投资者信心的市场。因此，我们有理由相信，为了进一步恢复市场信心，后续利好还会择机陆续不断出台，包括平准基金入市、大小非问题的解决和新股发行制度改革，等等。
    20世纪三十年代初期，美国遭遇比今天更严重的大萧条，美国总统罗斯福1933年走马上任，他在就职演说中说，“首先让我表明我的坚定信念，我们唯一该害怕的，就是害怕本身。”在罗斯福的带领下，美国战胜了大萧条，迎来空前的繁荣，美国人民打破了总统连任不得超过两届的惯例，让罗斯福因此成为美国历史唯一的连任四届的总统。对我们今天的广大投资者来说，我们现在最该害怕的，也正是我们害怕本身。
    股神巴菲特说过：在别人贪婪的时候，我们要恐惧。在大多数人恐惧的时候，我们要贪婪。最近，巴菲特买入50亿美元高盛的股份。巴菲特相信美国的未来。面对日趋繁荣强大的中国，我们更应该相信未来。

    李志林：“9·19”与“4·24”两次救市行情之比较
  华东师范大学企业与经济发展研究所所长 李志林（忠言）博士

    “9·19”救市行情已演绎了惊心动魄的一周，指数最多涨了29.46%，但据调查，绝大多数投资者资金卡仅增长5%-10%。究其原因，一是在1800点底部时仓位太轻；二是大盘第一个涨停板时未追进三大银行股和“央企增持概念股”；三是本周——大盘大涨7.76%时才追涨到一般性股票，周二便被套10%，甚至割肉离场；四是当周三、周四、周五大盘再度冲上2300点之上时，却因轻仓甚至空仓而踏空。
    这种情况竟然还发生在一些18年来历次抄底的老手身上。这表明，史无前例的70.6%的暴跌、管理层迟迟不作为所导致的极端的熊市思维，摧毁了绝大多数投资者的正常心智，低估了三大救市政策的威力，将“9·19”政策救市与“4·24”失败的政策救市混为一谈，真可谓“一朝被蛇咬，十年怕井绳。”
    因此，有必要对“9·19”政策救市与“4.24”政策救市做一番比较。
    一、救市利好政策的层次不同。“4·24”时出台利好的层次仅是证监会和税务总局，而“9·19”则又增加了国务院所属4个部门，如国资委、央行、财政部、中央汇金公司，胡锦涛总书记和温家宝总理还就救市表态，温总理还明言“中国准备与各国一起救市”，表明本次救市是国家战略。
    二、救市政策的利好力度不同。“4·24”时管理层只讲“治市”，忌讳“救市”二字，关键利好是推出大小非减持的大宗交易平台，但由于时间匆忙，市场立即找出了其中的漏洞，尽管证监会和交易所接二连三地打补丁，市场也不认同其利好效果。而“9·19”的关键利好是国务院授权汇金公司购买三大银行股，以及国资委由10天前发文禁止央企买股票突然转为支持央企回购或增持上市公司股份，并明确宣布是“救市”，表明了股市政策出现了大转向，还实实在在地拿出真金白银向股市注资，在市场至少会形成1：10甚至1：100的放大效应。
    三、救市时美国金融危机程度不同。“4·24”救市时，美国次贷危机的“黑洞”还未真正暴露，不确定因素甚多，国际油价最高达147美元/桶，美股指数在12000点以上。而“9·19”救市时，美国次贷危机已演化为金融危机，雷曼兄弟破产，“两房”、美林、AIG危机爆发并获政府救助，大摩、高盛成功转型，美国政府推出7000亿美元的拯救危机方案有望获国会通过，金融危机化解的可能性很大。同时，国际油价最低降到88美元/桶，美股指数跌到10500点止跌回升，各国政府都在协同救市。此时，中国政府救市的借鉴更多，底气更足，阻力更小，可谓顺应潮流，成功的概率大增。
    四、救市时国内经济形势不同。“4·24”救市时，4月份CPI高达8.1%，经济宏观调控的重点是“双防”（防经济过热，防通胀）、“一紧”（坚持从紧货币政策），当时人们最担心的通胀失控，CPI达到两位数。而“9·19”救市时，8月份CPI已降到4.9%，且后四个月CPI有望保持在4.5%左右，经济宏观调控政策的重点变为“一防”（防通胀）、“一保”（保持经济增长），从紧货币政策不再提及，变为“二性”（灵活性、针对性）、“三保”（保持经济稳定、金融市场稳定、资本市场稳定），6年来首次降息、降存款准备金率，并有望推出一揽子振兴经济的政策。此时救市，已成为宏观经济政策调整的一个重要组成部分，事关中国经济和金融稳定的大局。
    五、救市时大盘的跌幅和起点不同。“4·24”救市时，大盘跌幅为51.2%，起点是2990点，平均市盈率在25倍以上。而“9·19”救市时大盘跌幅为70.6%，可在世界股灾史上列为第七大跌幅，起点是1802点，平均市盈率降至15倍，救市后的效果自然迥异。“4·24”救市经8个交易日，反弹最大幅度为26.6%便告结束，而“9·19”救市后仅5个交易日，反弹幅度便达29.5%，并且反弹还在继续中。可谓跌的越深，反弹越大，救市越易。
    六、救市的决心和护盘力度不同。“4·24”救市政策出台后，管理层没有护盘配套措施，救市失败后直至奥运期间，只是用舆论“维稳”，效果甚差。而“9·19”救市时面对的股市危机是：三大国有商业银行中行、建行破发，工行离破发只差1分，“601”代码的一大批央企股票破发甚至股价打2折，指数跌70%，市值损失22万亿，相当07年GDP的90%，严重威胁国家金融安全、经济安全、社会安定和人民的福利。此时救市实际上是在救政府的信用和人民对国家的认同感。因此，“9·19”救市的配套动作可谓紧锣密鼓，汇金迅速出手三大行，中石油、中煤能源、中国联通等一批央企密切呼应增持，上海、重庆、山东地方国资委承诺大小非在一定时间内不减持，证监会一个月内两度修改游戏规则，为央企增持在程序上和时间上提供便利，并证实融资融券利好正在准备之中。可见，“9·19”救市是经过精心策划、并有政策和神秘巨资通过拉升石化“双雄”和工行随时为行情推进保驾护航的，大有只许成功，不许失败的架势。
    七、对后续救市政策的期待不同。“4·24”救市时管理层可打的后续牌甚少，加上汶川大地震，使市场失去了做多动力。而“9·19”推出三大救市政策，市场对后续救市政策预期甚多，例如，融资融券，央行为央企增持提供金融支持，再度降息或降准备金率，贷款额度放松，免征红利税，企业增值税转型，控制大小非（特别是小非）流通节奏，更多省市国资委承诺大小非在一定时间内不减持，新股发行制度改革等。尽管这些利好能否落实仍有不确定性，但是“9·19”行情反弹30-50%并非奢望。

巴曙松：寻找熊市下半场投资机会

    巴曙松：森林大火之后，在灰烬上确实会长出很大的树来，鸡犬升天的这个行情往往只能长出些小树苗来。中国这么大的熊市一定有非常优秀的企业成长起来，我有这个信心，当然究竟会有哪些企业能像上次熊市下半场的贵州茅台、苏宁电器般崛起，我们期待《大众证券报》给我们答案。

    基金经理该重新去调研
    最近我刚刚在上海做了一些理财市场、资本市场的调研，有两个体会。第一，评估一个金融机构，特别是银行核心竞争力的时候，我个人觉得，当前阶段非常关键的一个指标就是，理财业务的综合竞争能力和核心竞争力。第二，我对现在基金经理的一些建议：经过这一轮调整后，我们的经理应该离开办公室，重新回到上市公司去调研，去发掘新的投资机会。以上一周为标志，我们已经进入中国大熊市的后半场。根据后半场的经验，往往一些非常优秀的企业脱颖而出，在经历了一场大火之后的森林里，在肥沃的土壤上，往往涌现出非常优秀的企业。今年上半年，基金经理和投资总监都成为了宏观经济学家，都关心宏观经济政策。在和任何一个行业研究员讨论行业的时候都在谈论M1、M2、CPI和PPI，这个过程实际上是对宏观政策的不确定，对市场负面因素不断确认的一个过程（的体现）。今年的大幅调整反映了政策上的不确定、市场的不确定；而在下半场讨论的重点是，我们大致认为基本的政策面是确定的，是可以预计的；企业的盈利能力逐步恶化也是确定的，在这个恶化的过程里面，有一些优秀的企业会涌现出来也是确定的。在大牛市或者大熊市里面，我们的机构投资者，基本上把定价和发掘优秀企业能力交给了市场，跟着走就行。那么在当前这个阶段是真正考验我们每个投资者识别能力的时候。

    A股进入熊市下半场
    在熊市的上半场，跌得比较凶，持有现金是比较重要的，现在我大致的判断，算是熊市的下半场，在下半场的经济情况确实在恶化，但是市场的调整往往已经比较充分地甚至比较过头地反映了经济基本面恶化的状况，比如，现在买房地产还是买房地产股票，我建议你买房地产的股票；即使股票会下跌但总比房子好，原因很简单，从香港的房地产行业的表现来看，它的大幅下跌和每股净资产大幅的缩水，很多优秀的企业，像瑞安和国内的企业，有的净资产打6、7折，最低的打3折。
    到了熊市的下半场，也是依然坚持防守为主，优先推荐的是债券，熊市的的下半场经济会减速，那么为了对抗这个减速，宏观经济政策的作用就显现出来，降低利率，刺激经济增长，增大投资；所以降息周期里面，债券的表现会非常不错。在戏剧性行情的这几天，我看到人民银行在降低贷款利率和准备金率的时候，股票还是大跌，基金的表现，股票型的还是绿的，但是债券型的是红的，这和策略的选择非常关键。这个周期，应该是被成熟的资本市场检验了很长时间，是不是完全符合中国，不一定，但是它给了我们一个参照，就是经济是有周期的，周期的不同阶段，对市场的表现产生直接影响。所以在这个不同阶段，我们的投资者要配置什么样的产品，非常关键，特别是在中国这样一个经济周期波动非常大的一个市场，非常重要。如果能够比较好的判断，中国经济从过热开始到一个回落期，这个拐点把握得比较好的话，你在5000点的时候能够持有现金到现在，将是多么幸福的一件事情。

    寻找10%－20%的潜力机会
    我们的投资者可能在牛市中不太可能听得进，在熊市的上半场也不太听得进，只有到熊市的下半场才会有所感悟。只比较我们上次5年熊市的特点，从最高点跌倒最低点是没有给你机会的，从2000点到1300点是很短时间完成的；但是在1300点到1000之间花了3、4年时间。很多融资投资者在上半场受不了，而斩仓，死得很惨，而下半场的投资者输不起时间。
    在熊市的下半场，有10~20%的优秀的股票已经开始脱颖而出了，牛市明确的时候就已经涨了好几倍，其它垃圾的股票还是会下跌。市场会确认前期剧烈下跌担忧的一些情况，为什么担心呢？从研究的角度来看，是市场担心上市公司盈利的大幅度下滑。今年的上半年，应该是中国上市公司盈利的顶部，全世界哪有什么公司动不动就报上去增长100%、200%不多见？应该是个阶段性的顶部。投资者担心周期回落，上市公司盈利回落，具体表现在CPI回落了到了4.9、PPI还是10.1，那么中间的这个部分谁消化？企业消化！企业怎么消化？只有盈利下降。所以我们看到在接下来的三季度、四季度，甚至包括明年一季度、二季度上市公司的业绩正如我们在上半场所担心的那样会不断的恶化，这是一个不断我们前期担忧确认的过程。但是宏观经济政策会不断的明朗，中国企业还有一部分表现出非常优秀的活力。要不还是以债券的防御为主；要不就是一些老练的投资者开始出去调研的时候了，发现优秀企业的时候，在这个时候做动员。听说有的基金公司对经理出差开始设限制，却最不该限制了的时候，在下半场，让经理去上市公司跑一圈。我最近也跑了温州、杭州、上海、江苏好多企业，感受非常深刻，就是差异非常大。有的企业它从来不和你谈经济增长回落，因为对它没有明显的影响，没感觉到；而有的企业家，企业认为是成立以来最困难的时期，所以下半场是分化最重要的阶段；而且要做好市场花较长时间消化“大小非”，明年是最多的一年；消化经济回落负面的消息。
    资本市场有趣的地方就是不断地重复历史，背后就是因为人性使然，人性两个基本的缺点，也是优点，一个是贪婪一个是恐惧，我们作为一个人是很难克服的。在6100点的时候，几乎所有的投资者都是挣钱的，为什么你还在那拿着呢？还不是想挣更多的钱；跌到2000点还不果断的卖，为什么呢？因为恐惧。所以人性相似的地方，使得我们很多时候有迹可寻。
    森林大火之后，在灰烬上确实会长出很大的树来，鸡犬升天的这个行情往往只能长出些小树苗来。中国这么大的熊市一定有非常优秀的企业成长起来，我有这个信心，当然究竟会有哪些企业 能像上次熊市下半场的贵州茅台、苏宁电器般崛起，我们期待《大众证券报》给我们答案。
    实习记者 李喆 陈慧 整理
    原载《大众证券报》2008年9月23日