主营磷酸铁锂电池制浆设备的深圳市尚水智能股份有限公司(下称“尚水智能”)受益于国内新能源汽车市场的蓬勃发展，近年业绩整体向好，营收从2020年的1亿元出头增长至2024年的6.37亿元，其中，此次IPO报告期内完整年度的营收累计增幅超过60%。

不过，《大众证券报》明镜财经工作室记者注意到，近年业绩整体向好的尚水智能经营性现金流净额却长期低于归母净利润，尤其是2022年盈利大增后的两年，虽然归母净利润继续增长且突破亿元，但经营性现金流净额均为负值。经营性现金流与公司近年盈利状况的匹配度低甚至背道而驰，不免令尚水智能的稳健发展能力、盈利质量备受关注。

业绩整体向好

但交易所频问询相关情形

2012年成立的尚水智能一直深耕锂电池的极片制造，尤其主打磷酸铁锂电池极片制造的制浆环节设备。公司在招股书中自述，2016年“在工艺路径与产品结构设计上实现了系统性创新，全球首创‘循环式高效制浆系统’，开创全新制浆工艺路线”，经过多轮技术迭代后，该技术路线“已成新能源电池制浆的主流路线”。招股书同时表示：“报告期内公司在我国新能源电池循环式高效制浆设备市场的份额稳居第一。”

近年来，国内新能源汽车市场迅猛成长，尚水智能2020年以来业绩整体向好，尤其是营收持续增长，2020—2024年，公司营收分别为1.09亿元、1.52亿元、3.97亿元、6.01亿元和6.37亿元;盈利方面除了2024年出现明显下滑，其余年份均为增长，归母净利润分别为0.09亿元、0.16亿元、0.98亿元、2.34亿元和1.53亿元。

尤其是此次IPO报告期内的2022年营收、盈利均出现爆发式增长后，公司2023年、2024年营收和盈利规模整体继续增长或维持高位;今年上半年，公司营收、盈利分别为4.00亿元、0.94亿元，向好态势延续。

不过，在尚水智能目前收到的两轮问询函中，与成长性、业绩相关的情形一直受到深交所的关注与问询。

第一轮问询中，尚水智能的业务成长性、产品及技术先进性、收入确认等多方面情形被深交所问及。譬如，深交所要求公司“结合新能源电池行业的相关情况，包括但不限于主要原材料和产品价格波动、市场供求关系变化、产量及增长趋势、头部厂商的产能利用率和业绩表现等，披露下游新能源电池行业当前变化的特点及趋势，对发行人业务的影响，以及发行人的应对措施”。

第二轮问询中，深交所再度关注了公司技术先进性和市场空间方面问题，收入相关的其他情形也有问及。例如深交所表示：“发行人前次回复中选取的技术参数是否属于制浆设备技术先进性判断的核心指标及依据，并分析循环式高效制浆技术的关键参数显著优于双行星制浆(原文如此，应为搅拌)技术的情况下，市场占有率低于双行星搅拌技术的原因及合理性。”

在收入方面，第一轮问询中深交所重点关注了尚水智能的收入确认问题。例如要求公司披露“各类型产品销售合同中履约义务的构成情况，客户现场安装调试是否构成单项履约义务及依据，均采用时点法确认收入的合理性;报告期各期验收、签收收入确认方式下对应的收入金额、占比、收入确认依据，变动原因及合理性，相关会计处理是否符合《企业会计准则》规定”。

第二轮问询时，深交所又重点关注到尚水智能同一产能类别下的设备价格变动趋势不一致，要求公司说明原因和合理性。

营收大增盈利过亿

但经营性现金流频为负值

事实上，业绩整体向好的尚水智能，其经营性现金流情况也值得注意。

根据尚水智能历次招股书披露，2020—2024年，经营性现金流净额分别为-0.12亿元、0.02亿元、3.93亿元、-0.73亿元和-0.15亿元。

对比同期营收、盈利可见，公司在最近的5个完整年度中，只有业绩增长表现最好的2022年经营性现金流净额高于净利润，其余年份的经营性现金流净额均大幅低于净利润，其中2020年及2023年、2024年等三年还为负值。

尤其是2023年和2024年，公司业绩在爆发式增长后继续增长或维持高位。2023年，公司营收增长超过50%、净利润大增100%以上，经营性现金流却是-0.73亿元，为近5年最差的一年。2024年，公司营收继续稳步增长，净利润虽有较大收窄，但也达到1.53亿元，而经营性现金流仍然为-0.15亿元。

2025年上半年，营收3.98亿元的尚水智能经营性现金流为6662.34万元，也明显低于9370.62万元的同期归母净利润。招股书中，公司表示“销售收入主要受下游客户的生产计划所影响，无明显季节性”。

众所周知，经营性现金流长期低于净利润并非一件好事，何况尚水智能的经营性现金流还频为负值。

一位要求不具名的资深财务人士表示，在货款回收及材料采购变化不大时，一家企业经营活动产生的现金净流量应与净利润方向保持一致。经营性现金流长期低于净利润，要么是货款回收长期不及时导致应收账款长期较高，要么是材料采购支出长期高企，或者两者共同作用。

同样众所周知的是，如果一家企业经营活动现金流量情况长期不能得到改善，企业又不能及时通过融资渠道以补充资金流，未来业务的连续性和稳定性势必将受到影响。

销售商品或提供劳务收到的现金(下称“销售收现”)是一家企业经营性现金流的基础。梳理可见，尚水智能2020—2024年的销售收现分别为0.42亿元、1.42亿元、6.96亿元、4.28亿元和2.92亿元，除了2022年，其余年份均低于甚至大幅低于营收。最典型的是2024年，公司营收小增5.99%后达到6.37亿元，但销售收现却从2023年的4.28亿元明显下降至2.92亿元。今年上半年，公司销售收现2.98亿元，而营收为3.98亿元。

对于经营性现金流与净利润差额的情况，尚水智能在招股书中表示：“2022年度经营活动现金流量净额较高，主要是受动力电池和储能电池需求快速增长影响，下游客户扩产需求大幅提升，而公司首创的循环式高效制浆技术凭借突出优势实现快速市场渗透，得到行业主要客户认可，公司凭借首创优势及优质可靠的产品性能，获得大量产品订单。同时受公司销售结算模式影响，行业一般采用‘预收款—发货款—验收款—质保金’结算模式，故公司2022年度收取款项较多，经营活动现金流较为充沛。”

“2023年和2024年，受下游增速放缓影响，新增订单实现的销售商品收到的现金有所下降;公司依据市场需求、生产计划等制定物料备货，受公司产品结构、客户交付周期以及采购计划影响，2023年度、2024年度公司购买商品、接受劳务支付的现金占采购总额的比例虽然有所下降但仍然维持在较高水平，上述原因导致2023年和2024年经营活动现金流量净额较小，与净利润的差额较大，具有合理性。”公司如是解释近两年经营性现金流为负值。

深交所也关注到了尚水智能现金流情况，此前要求公司“结合采购的支付周期和销售的回款周期，分析发行人经营活动产生的现金流量净额近两年连续为负的原因，对发行人资金周转、偿债能力和持续经营能力的影响，与同行业公司是否存在差异，以及发行人改善现金流量采取的措施及有效性”。公司对此进行了详细回复。

应收款高企且长账龄应收账款

占比先降后升

销售收现长期低于营收的同时，尚水智能近年的应收款合计金额始终高企。招股书显示，2020年营收1.09亿元时，应收款(包括应收票据、应收账款及应收款项融资等合计账面价值，下同)达到0.84亿元，相当于营收的77%;2021年应收款为2.07亿元，是同期营收的136%;2022年公司应收款为2.00亿元，接近营收的50%;2023年公司应收款为2.06亿元，约为营收的34%;2024年公司应收款为3.19亿元，又达到营收的50%。

上述财务人士表示，一家企业应收款项如果长期高企，可能意味着面对下游客户时处于较被动位置，议价能力或者话语权较弱。应收款项高企结合经营性现金流净额长期低于净利润甚至频为负值，显示企业从经营活动中获取的现金流与利润表中所体现的盈利表现背离，利润主要停留在账面层面，并未有效转化为现金流入，甚至在盈利质量之外可能还会引发对企业盈利真实性的关注。

尚水智能在招股书中解释应收款规模较大的原因时曾表示：“主要系报告期内营业收入快速增长，以及下游客户结算周期相对较长所致，导致公司资金回笼速度放缓，一定程度上增加了资金占用压力。”

需要注意的是，尚水智能存在客户集中度高和对单一客户重大依赖的情形。2022—2024年，前五大客户销售金额占公司营收比例分别为91.48%、91.76%和89.79%，2025年上半年为93.65%。其中，公司对第一大客户的销售金额占比在2022年至2024年分别高达49.04%、48.39%和65.78%，且该客户为公司关联方。

应收款项长期高企之下，坏账风险亦不能忽视。

招股书显示，2022—2024年和2025年上半年各期末，尚水智能应收款分别为2.00亿元、2.06亿元、3.19亿元和1.91亿元。

同期，在公司应收款中占重要地位的应收账款方面，应收账款余额中的2—3年账龄占比分别为7.83%、5.24%、7.11%和13.45%，3年以上账龄占比分别为19.73%、10.59%、14.30%和12.66%。

从完整年度看，尚水智能2年以上的应收账款余额占比在2022年为27.56%，2023年大幅下降至15.83%，但2024年又明显提高到21.43%，2025年上半年进一步攀升至26.11%。这显示公司近年业绩向好的背后，应收账款余额中的长账龄占比下降后有明显回升迹象。

梳理可见，计提坏账准备已导致尚水智能的应收账款账面价值缩水不少。2020年，5899.32万元应收账款余额计提后的账面价值为3933.51万元，2021年计提后从余额11107.52万元变为账面价值7494.86万元，2022年计提后由余额12937.07万元变为账面价值8614.80万元，2023年余额21895.79万元，计提后的账面价值为17255.19万元，2024年的余额15899.18万元计提后账面价值只有11347.41万元，2025年上半年的余额17529.35万元计提后账面价值是12321.85万元。

2022年起，尚水智能每年计提的应收账款坏账准备都超过4000万元且整体增长，今年上半年更是超过5200万元，而2020年、2021年在2000—3000万元左右。

值得一提的是，尚水智能提及的同行理奇智能也正谋求创业板IPO，其销售收现和应收款整体情况明显好于尚水智能。理奇智能2022—2024年的营收分别为6.19亿元、17.21亿元和21.73亿元，销售收现分别为14.11亿元、17.48亿元和16.22亿元，销售收现有两年高于营收，2024年占比也接近八成、好于公司同期的销售收现不足营收五成的情况。此外，理奇智能同期的应收款分别为2.98亿元、2.29亿元和4.35亿元，占营收比例整体情况同样明显好于尚水智能。

那么，尚水智能称2023年、2024年经营性现金流低于净利润金额较大但具有合理性，为何2020年、2021年以及2025年上半年经营性现金流同样大幅低于净利润甚至为负值?对比营收来看，公司销售收现情况为何明显低于同行理奇智能?

结合经营性现金流长期低于净利润甚至为负值，以及公司应收款高企、客户集中度高和存在对单一客户重大依赖，是否意味着公司面对下游客户时的话语权较弱，因而导致回款不及时和周期较长?此外，公司2年以上应收账款余额占比明显回升，是否意味着公司所在行业竞争激烈，且自身竞争优势尤其是产品或技术优势并不突出或者稳固?

2020年来公司经营性现金流长期低于盈利且频为负值，加上应收款高企、2年以上应收账款余额占比出现回升，公司如何看待对自身资金及经营稳定性、持续性的不利影响?公司认为可预期的未来几年里，这种局面会否持续还是会有实质性改变?

就上述相关疑问，《大众证券报》明镜财经工作室记者此前致电并通过电邮致函尚水智能，公司通过电邮回复称，“关于您的问题，请查阅公司招股书及公开披露信息。”对于尚水智能其他值得注意的情形，本报将继续关注。记者 陈刚

尚水智能对第一轮问询回复中应收账款账龄分布截图

尚水智能招股书关于应收账款计提坏账准备截图