距离三只松鼠(300783)创始人“松鼠老爹”章燎源喊出五年万店的口号已经过去两年。按照章燎源当时的说法，到2020年，三只松鼠将开出1000家线下门店，而到2024年，将开设10000家线下门店。

然而，截至2021年6月底，三只松鼠的线下零售店数量仅有1104家，1000家出头的数量不仅距离当初的豪言壮语相去甚远，和竞争对手良品铺子近3000家线下店的数量相比，也有不小的差距。

不过，这些劣势在章燎源眼中却成了公司能否实现线下突围的不确定因素，在10月底的天津秋糖会期间，章燎源用“五年，再造一个百亿松鼠”的喊话正式宣告三只松鼠挺进线下分销战场。

又是一个五年计划，“松鼠老爹”和他的三只松鼠这次是蒙眼狂奔还是背水一战?

松鼠上树，利润为先?

在10月25日公布的投资者调研纪要中，三只松鼠用“大树”形容了公司的多品牌战略模式。其中，坚果类产品无疑是这棵大树的树干。从近两年的财报数据看，坚果类产品在三只松鼠的营收中占据了“半壁江山”。

然而，坚果类产品的一枝独秀却无法掩盖三只松鼠此前品类过于繁杂、盈利能力差的问题。这一隐患直接关系到多品牌战略这棵大树是茁壮成长、枝繁叶茂，还是压根经不起竞争激烈的市场的风雨捶打。

对此，三只松鼠采取精简SKU，聚焦优势单品的方法，提升盈利能力。对净利润数据的重视程度还表现在三只松鼠此前的股权激励方案上。从7月5日公布的限制性股票激励计划内容看，在业绩考核目标中，有关净利润增幅的考核指标分别为50%、80%、161%，而营收增幅指标仅分别为14%、28%、63%。

从财报数据上看，上述举措似乎取得了不错的效果。对2020年前三季度和2021年前三季度数据进行横向对比后发现，三只松鼠此前增收不增利的局面正在悄然改变。2021年前三季度，三只松鼠的扣非净利润同比增幅分别为50.56%、54.8%、38.01%。与之相对应的是，同期营收数据几无增长，二、三季度甚至分别同比下滑13.57%、8.59%。

利润升了，大股东却减持了?

从增收不增利到增利不增收，三只松鼠的保利润策略能否算得上成功，还需更多的时间给出回答。但二级市场方面对此似乎有自己的解读。

2020年6月以来，三只松鼠的股价(前复权)持续下跌，跌幅一度超过60%，市值也从352.68亿元跌至170.75亿元，折损过半。有投资者表示：“减收增利，意味着公司失去想象空间。”

选择“离场”的不仅是普通投资者，还有三只松鼠的大股东们。据Wind数据显示，2020年9月以来，三只松鼠前四大股东中除章燎源以外，其他三席均纷纷选择减持套现。

其中，NICE GROWTH LIMITED为IDG资本旗下子公司，三只松鼠另一大股东Gao Zheng Capital Limited为其一致行动人，而LT GROWTH则是今日资本的全资控股公司。

上述股东在近一年时间里频频发布减持股份预披露公告。期间，NICE GROWTH LIMITED(NICE GROWTH LIMITED和Gao Zheng Capital Limited进行了合并统计)和LT GROWTH减持股份占公司总股本比例分别为6.48%、2.36%，减持金额合计约为18.56亿元。

而大股东的减持动作仍在继续。9月30日，NICE GROWTH LIMITED再次发布减持股份预披露公告称，拟计划在未来6个月内，通过集中竞价、大宗交易等方式减持所持有的三只松鼠股份不超过2406万股，即不超过公司总股本的6%。若按11月4日收盘价计算，减持金额或超过10亿元。

发力线下却迎两道难题

三只松鼠被投资者质疑缺乏想象空间，还与其此前线上线下营收数据相差巨大有关。不过，巨大的份额差距也成了章燎源笃定发力线下分销，并喊出“五年，再造一个百亿松鼠”豪言的逻辑所在：“一旦分销发力，线下所占份额的空白会被迅速填补。”

从2021年半年报公布的数据看，三只松鼠的新分销业务实现营业收入6.32亿元，同比增长38.0%，占总营收的12.0%。若将投食店和联盟店统计在内，三大线下业务的营收之和占比约为30%。但需要注意的是，同期的总营收数据仅增长了0.17%。这意味着，三只松鼠线下业务占比大幅提升，是建立在线上业务营收下滑的基础之上。

伴随三季报的营收数据进一步下滑，在通过线下扩张打开市值想象空间之前，三只松鼠不仅需要解决“用线上换线下”的尴尬，还需面对两道难题。

第一道难题来自竞争对手。在线下分销市场，洽洽食品、盐津铺子、百草味早已布局多年。而更让章燎源紧张的，恐怕是洽洽食品今年7月提出的坚果品牌升级战略。洽洽食品创始人陈先保直言：“要all in，尽快将洽洽的每日坚果做到行业第一”。这无疑令本就暗流涌动的坚果市场再起波澜。

其次，是质量把控。虽然，三只松鼠此前在采购生产端、质检端已经采取多项举措，力求打造全链路的生产管理、食品质量安全管理体系。但在黑猫投诉平台上，三只松鼠品牌的累计投诉量有1106条，近30天投诉量达51条，其中有多条涉及在三只松鼠的巴旦木中被消费者发现竟然有虫卵、虫子的情况。此外，肉干、鸭脖、水果罐头等非坚果类零食的质量问题也频频出现。

在同一平台，三只松鼠的竞争对手洽洽食品的累计投诉量只有70条，即使算上来伊份、良品铺子、盐津铺子等多个竞争对手，多家零食品牌的累计投诉量之和都没有三只松鼠一家多。

从线上营收大幅缩减的角度看，章燎源这次的五年计划即使谈不上“壮士断腕”，也隐约给人一种“背水一战”的感觉。毕竟，按照目前千家线下店的进度看，他上一次提出的五年万店计划极有可能落空。而这次，带着再造百亿松鼠的“野心”，章燎源和他的三只松鼠新的五年计划能否如愿，拭目以待。

就三只松鼠打造全链路的生产管理、食品质量安全管理体系采取了哪些举措?在发力分销的背景下，“五年万店”计划产生哪些新的变化等问题，《大众证券报》记者此前致函并致电三只松鼠证券部，但截至发稿尚未收到回复。

记者 徐海峰 实习记者 陈陟