怡和嘉业(301367)成立于2001年，是国内领先的呼吸健康领域医疗设备与耗材产品制造商，专注于治疗呼吸和睡眠疾病。公司核心产品为家用无创呼吸机及通气面罩，在国产品牌中占据领先地位，并销往全球100多个国家和地区。根据沙利文数据，2020年，公司在中国和全球家用无创呼吸机市场份额分别为15.6%和1.7%，均为国产品牌第一。公司营业收入近年快速增长，2017-2021年，营收由1.42亿元增长至6.63亿元，CAGR为46.94%;归母净利润由0.07亿元增长至1.46亿元，CAGR为117.36%。

呼吸慢病市场存在较大未被满足需求。家用呼吸机均为无创呼吸机，可为患者提供或增加肺通气，或用于治疗呼吸暂停综合征、中轻度呼吸障碍、打鼾、阻塞性睡眠呼吸暂停综合征等疾病。家用呼吸机对COPD(慢性阻塞性肺疾病)和OSA(阻塞性睡眠呼吸暂停综合征)呼吸类疾病的治疗有着至关重要的作用，相关疾病诊治指南均已将无创通气纳入治疗方案。我国COPD患者数量较多但疾病认知严重不足，实际确诊率仅有26.8%，控制率仅有20.2%。此外，OSA的患病率也在不断提升，我国30-69岁OSA的患病人数达到2.06亿人左右，但我国的诊断治疗率还不到1%。

需求驱动呼吸健康器械市场快速增长。随着全球范围内呼吸慢病患者人数持续增加，相关医疗设备及耗材市场快速增长，核心产品包括家用无创呼吸机和通气面罩等。根据沙利文数据，2020年全球家用呼吸机市场规模为27.1亿美元，预计到2025年有望增长至55.8亿美元，2020-2025年CAGR为15.5%。国内由于相关疾病确诊率和控制率较低，预计行业增速更快，市场规模将以22.0%的CAGR从2020年的12.3亿元，增长至2025年的33.3亿元。

全球家用呼吸机的行业集中度较高，CR2达78.1%，行业龙头瑞思迈2020年的占比为40.3%，飞利浦为37.8%。中国家用呼吸机的行业集中度虽不比全球市场，但整体也较高，市场份额占比最高的同样为全球龙头飞利浦和瑞思迈，国产品牌怡和嘉业和鱼跃医疗分别位列第三、第四。国内通气面罩市场则以怡和嘉业为主导，2020年国内销售额为7208万元，市场占有率达37.7%。

公司是国产家用呼吸机龙头企业，围绕家用、医用和耗材三大领域，不断完善产品布局，同时建立相应的服务体系，业务架构清晰。创立初期，自主研发多导睡眠监测产品，是国内最早进入该领域的公司之一;此后又相继进入家用呼吸机、耗材与慢病管理领域，自主推出多款呼吸机及通气面罩产品，并探索与构建“BMC+呼吸健康管理云”平台;2020年，公司在医用呼吸诊疗产品线推出高流量湿化氧疗仪、无创呼吸机等。至此，公司初步完成呼吸健康领域覆盖家用、医用、耗材以及慢病管理平台的构建，能够满足患者全周期、多场景、系统化的健康需求。

公司不断加大研发投入，研发创新能力突出，参与制定行业标准。2017-2021年研发费用由2215万元增长至4828万元，CAGR为21.50%，2022年前三季度研发费用同比增长41%。通过自主研发与行业通识经验结合，公司不断扩充产品专利，现拥有388项国内专利、27项国际专利和55项软件著作权。公司深度参与国际国内行业标准制定，有四名技术专家加入了两个国际标准化组织，代表中国参与制定10项已发布的国际标准，代表公司参与制定10项已发布的国内行业标准。目前，公司产品在大部分技术指标上已和瑞思迈、飞利浦等国际知名品牌无明显差异。

与此同时，公司前瞻性布局多国医疗器械认证，海外收入增速持续提升。凭借稳定的质量和出色的性能，公司产品得到了广泛认可，陆续通过了中国NMPA认证、美国FDA认证、欧盟CE认证等，并销往全球100多个国家和地区。飞利浦呼吸机召回事件造成大量市场需求空缺，公司抓住机遇，大力开拓海外市场，2021年海外收入达4.64亿元，同比增长83.02%，海外收入占比迅速提升至70%。

国联证券表示，公司是国内领先的呼吸健康医疗器械制造商，核心产品家用呼吸机与耗材在国产品牌中占据领先地位，同时具备国际竞争力，随着品牌影响力不断提升，业绩有望快速增长。预计2022-2024年公司归母净利润分别为3.57亿元、4.80亿元、6.14亿元，增速分别为144.97%、34.36%、27.98%，3年CAGR为61.50%，对应EPS分别为5.58元、7.49元、9.59元。DCF绝对估值法测得公司每股合理价值339.15元，综合绝对估值法和相对估值法，给予公司2023年1.4倍PEG估值，对应目标价326.59元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。

记者 刘希玮