智飞生物凭借HPV疫苗代理业务曾创造了A股上市药企的传奇。然而，近日公布的2024年财报显示，智飞生物营收减少50%以上的同时，净利润更是下滑超过七成。

有疫苗“金牌代理”之称的智飞生物，拥有HPV疫苗、带状疱疹疫苗等全球市场价值最高的疫苗产品。在代理产品竞争加剧、自主产品贡献有限的情况下，智飞生物从2024年下半年以来，业绩已然陷入持续滑坡且滑坡加剧的局面。智飞生物将业绩下滑归因于民众接种意愿下降、市场需求变化等因素。事实上，这背后既显示了中国疫苗消费升级的浪潮，也一定程度折射出本土医药企业在创新转型中的现实困境。

疫苗代理商的黄金时代

智飞生物与默沙东的合作开始于2011年，在HPV疫苗尚未进入中国时，智飞生物就展现出了超前的战略眼光。随着2016年二价、2017年四价、2018年九价HPV疫苗相继获批，智飞生物构建起完整的宫颈癌预防产品矩阵，曾独占HPV疫苗批签发量中80%的市场份额。

代理模式创造的现金流同样可观。2017-2023年，公司营收从13.4亿元增至529亿元，归母净利润增长近20倍。2023年与默沙东续签的千亿采购框架协议，意欲将代理红利延续至2026年。

业绩增长反馈到了智飞生物股价（以下均按前复权计算）上——公司2021年时股价最高较2017年初上涨1329%，市值一度突破2000亿元，即便之后股价下行，2023年底较2017年初涨幅也有480%左右。

双轮驱动背后的困局

到了2024年，智飞生物在年报中强调的“代理+自研”双轮战略，折射出业务结构问题。尽管公司已布局34个自主研发项目，其中处于临床试验及申请注册阶段的项目19项，但2024年自主产品收入占比仅为1.94%。新冠疫苗紧急使用后的断崖式下跌，暴露出公司自主产品线青黄不接的窘境。

这种对代理产品的依赖在财务数据中也很直观，2024年，公司销售费用达到26.51亿元，研发费用为9.71亿元（不含资本化研发投入）。公司用数十亿元的销售费用支撑起覆盖全国3.1万个接种点的销售网络，但过高的渠道成本正在吞噬利润空间。当九价HPV疫苗毛利率从巅峰期的45%下滑至35%，代理模式的边际效益递减已成定局。

进入2024年，智飞生物股价累计跌幅超过55%，是上市来跌幅最大的一年。

到了2025年，伴随一季度转向亏损，智飞生物股价在继续下探中于“五一”前夕创下近7年新低。

行业重塑下的潜在危机

疫苗行业的周期性调整叠加需求透支构成外部冲击，受经济下行与公众接种意识波动影响，中国疫苗行业协会数据显示，2024年二类苗总体批签发量下降37%，其中HPV疫苗市场缩水42%。这种系统性调整使得高度依赖代理模式的智飞生物遭遇挑战。

同时，随着国产HPV疫苗的崛起，2024年智飞生物四价HPV疫苗全年签批发量比2023年降低了95.49%，九价HPV疫苗全年签批发量则降低了14.8%。可以看到，万泰生物二价HPV疫苗凭借329元/支的亲民价格，2022年批签发量达2469万支，市场占有率达到30%，行业形势已现变化迹象。随着沃森生物二价疫苗的上市、康乐卫士等企业九价疫苗的临床推进，或预示市场格局的重塑。

政策层面，WHO提出的“90-70-90”宫颈癌消除计划加速国产替代，广东、海南等多地启动HPV疫苗免费接种计划，采购明显向国产产品倾斜。更严峻的是，默沙东九价疫苗的专利将于2028年到期，届时仿制药的入场或将进一步改写规则。

从代理到自主创新待破局

面对转型压力，智飞生物自2021年起加码研发，研发投入显著增长，至2024年，研发投入已达13.91亿元（其中资本化支出近4.20亿元），研发人员数量提升至1072人。近四年，公司累计研发投入超过46亿元。

与此同时，公司34个在研项目中，15价肺炎球结合疫苗、治疗用卡介苗、ACYW135群脑膜炎球菌多糖结合疫苗进入临床Ⅲ期，将进入上市注册申请阶段；具有杂质残留低、不含防腐剂和抗生素等优势的四价流感病毒裂解疫苗获得药品注册证书；冻干人用狂犬病疫苗（人二倍体细胞）申请生产注册获受理，进一步丰富公司病毒类疫苗产品线；与中科院微生物所合作的mRNA疫苗技术平台已搭建完成。自研产品涵盖不同疾病领域，将持续完善公司疫苗产品矩阵，提升自身核心竞争力。

值得一提的是，智飞生物今年3月以增资形式控股宸安生物，该外延并购为其拓展了GLP-1、胰岛素类似物等领域的自研管线布局，可能为公司在糖尿病治疗领域带来全新发展机遇。

此外，司美格鲁肽注射液Ⅲ期临床如能顺利推进，智飞生物将实现从预防延伸至治疗、从疫苗至代谢类疾病领域的拓展，但根据全球糖尿病药物研发失败率达62%的行业数据来看，生物类似药研发的高风险性也不容忽视。

需要关注的是，战略重心向自主创新倾斜虽已成为诸多医药生物企业的必然选择，但转型并非一蹴而就。疫苗研发具有高投入、长周期的特点，从临床到上市平均需要8-10年；即便顺利推进，智飞生物自研产品如何突破现有销售路径依赖，并在PD-1、HPV疫苗等红海市场实现突围，仍是急需解决的问题。

面对2026年代理协议到期的时间窗口，智飞生物站在了转型的十字路口。智飞生物的现状，可谓国内疫苗行业当下的缩影；能否在窗口期内完成从渠道依赖到自主创新的蜕变，不仅关乎公司千亿市值，也影响着中国疫苗产业能否彻底走向自主可控。

对智飞生物而言，研发管线的推进速度、现金流的改善迹象以及战略布局的成败，可能决定了这家疫苗龙头能否在行业洗牌中“笑傲江湖”。

实习生 裴晓斐 记者 陈刚