蓝思科技3月31日披露2025年年度报告。公司全年实现营业收入744.10亿元，同比增长6.46%;归母净利润40.18亿元，同比增长10.87%;扣非归母净利润38.35亿元，同比增长16.71%。经营活动现金流达114.65亿元，远超同期净利润，反映出极佳的盈利质量与造血能力。尽管去年四季度因汇率波动及业务调整出现短期业绩承压，但从资产质量及业务结构来看，公司正处于从消费电子向AI全产业链精密制造转型的关键换挡期。

业务结构优化 过渡性冲击不改长期向好

从业务结构看，蓝思科技智能手机与电脑类营收611.84亿元，占公司全年营收的82%，同比增长5.94%;毛利率提升0.3个百分点至15.41%，主要受益于高端机型金属份额提升以及3D玻璃ASP优化;智能汽车座舱业务营收64.62亿元，同比增长8.88%，尽管海外新项目初期固定成本分摊导致毛利率短期回落2.95个百分点，但下游需求增长，长期价值更大;AI眼镜等智能穿戴业务营收39.78亿元，同比增长14.04%，毛利率升至19.91%，充分印证了公司在光波导等端侧AI硬件的后发优势。与之形成对比的是“其他智能终端”业务同比收缩25.34%。这并非经营被动收缩，而是企业主动压缩低毛利组装产能的结果，也契合其平台化垂直整合的战略思路，把资源集中投向技术壁垒更高、附加值更突出的领域。

单看去年四季度，公司营业收入为207.47亿元，归母净利润为11.75亿元，环比面临一定压力。主要源于汇率波动(Q4汇兑损失约1亿元)、大客户新机型销售不及预期导致产线稼动率阶段性下滑，以及整机组装业务采用净额法核算的订单占比提升，对Q4的收入有一定负向影响。这些均属短期、可控的过渡性冲击，并未改变长期增长框架。同时，受2025年下半年开启的存储涨价周期影响，供应链成本端承受阶段性压力。若剔除上述非经常性影响，2025年经调整真实的内生盈利在45亿元至50亿元，同比实现稳健增长。市场人士分析称，这正是2026年“前低后高”格局的底部信号——存储涨价对上游结构件供应商实际影响逐渐消化，汇率因素也将在后续外汇管理中逐步平滑。一季报披露后，上述利空将集中释放，市场有望迎来清晰的低基数反转窗口。

新兴赛道蓄力 三大核心引擎构筑增长未来

新兴赛道布局已进入收获前夜，构筑未来增长的核心引擎。第一，是具身智能机器人业务。2025年，公司已成为全球最大具身智能硬件制造平台之一，人形机器人与四足机器狗出货量突破万台，并深度绑定北美头部客户，独家切入其关键模组订单。行业数据显示，2025年全球人形机器人装机量约1.6万台，中国占比超80%，国内头部企业如智元、宇树等已实现超千台级交付。公司通过具备年产50万台产能的永安园区及泰国基地扩产，2026年核心部件及整机规模有望实现数倍增长，内部场景验证进一步反哺产品迭代。第二，公司AI服务器全链条布局已成型：SSD固态硬盘模组已在湘潭批量出货，HDD玻璃基板通过客户验证，液冷散热系统(冷板、分水器等)技术达到行业先进水平。公司拟通过收购补齐液冷、机柜结构件客户资源短板，其开发的全景智显机柜通过航天级玻璃架构大幅降低了数据中心建设成本，即将进入海外AI算力大客户的审厂阶段。IDC预计2026年全球服务器市场规模将突破5500亿美元，同比增长超过50%，液冷渗透率从15%跃升至45%以上，公司凭借“结构件+液冷+存储”矩阵，将在中高密度AI机柜领域快速切入主要份额。第三，公司商业航天业务实现从地面端到卫星端的突破。据了解，针对新一代大面积柔性卫星太阳翼，蓝思科技研发的30—60微米航天级UTG玻璃已进入核心客户认证阶段，预计上半年将随国产卫星上星测试，实现从地面接收终端向星载核心组件的跨越，叠加低轨卫星太阳翼市场空间超2000万平方米，未来整机组装及柔性太阳翼模组业务弹性巨大。

差异化优势显著 估值洼地待挖掘

与同业对比更能凸显蓝思科技的差异化优势。在精密制造行业内，蓝思科技的经营效率与盈利天花板明显高于同行。相比传统代工厂商，蓝思科技在精密陶瓷、蓝宝石、航天级UTG玻璃等材料领域的深厚储备，使其在AI硬件升级潮中具备更高的ASP弹性。纯组装类企业2025年面临智能手机出货量仅同比增长1.9%的行业压力，毛利率普遍持平或小幅下滑;而AI端侧硬件及机器人供应链公司增速普遍在15%—40%区间，蓝思科技毛利率逆势扩张10bp，显示出更强的定价能力和产品结构韧性。当前市场对AI服务器结构及散热领域2026年的预期市盈率普遍在35—45倍，而蓝思科技当前估值仍处于20倍以下区间，尚未充分反映多赛道共振潜力。

资本开支方面，2025年公司投入94亿元，同比增加31亿元，主要用于高端新品工艺升级、海外基地建设及新兴赛道产能扩张。与此同时，资产负债率进一步降至34.68%的历史低位。现金储备充裕，香港上市募集资金进一步强化了全球化交付能力。蓝思科技2025年现金分红加回购合计超25亿元，分红率达77.46%，近五年分红率达51.68%。上市以来公司累计现金分红近100亿元，股东回报机制持续完善。

综合来看，蓝思科技2025年年度报告不应被简单解读为增长放缓，而是战略优化下的主动蓄力。通过收缩低ROIC的传统组装业务，公司将资本与人才资源高效集中到AI全场景硬件基础设施赛道。在剔除低效率组装业务后，公司资产负债表更加健康。2026年上半年仍处于切换过渡期，但下半年AI终端ASP提升(折叠屏、3D玻璃、钛框金属)、机器人规模放量、服务器订单落地以及航天太阳翼验证将同步贡献弹性，报表端有望实现矩阵式爆发。行业分析师认为，蓝思科技目前的营收增速放缓是典型的“退后一步为了跳得更远”。随着一季报汇率、存储等短期压力彻底出清，公司在AI硬件、液冷服务器及商业航天领域的布局将进入订单收割期，有望成为长线资金布局这一轮消费电子结构性复苏与新兴赛道共振的难得历史机遇。 张辰