“川酒六朵金花”之一的舍得酒业(600702)仍未止住业绩跌势。

2026年前三个月，舍得酒业营收、净利润双降，其中，公司营业总收入自2024年第二季度以来已连续八个季度同比下降。而不断走低的不仅是主要会计数据指标，合同负债和经营活动现金流入小计等反映白酒企业经营质量的重要财务指标也呈现持续下滑态势。

业绩下滑之际，舍得酒业的股价(前复权)自高点处下跌逾80%，已回落至2020年11月时的股价区间。彼时，复星集团正欲通过子公司豫园股份入主舍得酒业，筹谋在白酒江湖大展拳脚。六年多后，复星集团如愿了吗?

持续下滑

一季度合同负债创近六年新低

2026年一季度，舍得酒业业绩表现疲软，营收规模回落至2022年同期水平以下，净利润表现更不理想，不仅不足2022年同期的五成，较2021年一季度也减少近7000万元。

与此同时，作为白酒企业收入“蓄水池”的合同负债，舍得酒业该数据降至近六年同期新低，约为1.30亿元，较2025年同期减少7500余万元，较2025年末减少约1600万元。

合同负债在白酒行业中是一个重要的财务指标，该数据的增减一方面反映了经销商的打款意愿的强弱，另一方面则反映了白酒企业是否具备竞争优势。

同样创下近六年新低的还有公司的经营活动现金流入小计(主要为销售商品、提供劳务收到的现金)，2026年一季度，舍得酒业该数据为12.43亿元，2021年至2025年同期分别为12.76亿元、18.88亿元、23.28亿元、19.92亿元和16.78亿元。

而从完整年度角度观察，自2023年以来，舍得酒业的合同负债和经营活动现金流入小计已经三连降，前者从2.77亿元降至1.47亿元，后者从77.19亿元降至51.50亿元。

上述两项数据的下滑节奏和公司同期营收、净利润的走势保持同频。2023年至2025年，舍得酒业的营收一路从70亿元上方降至44亿元出头，净利润则从超17.71亿元骤降至不足2.30亿元。其间，公司营收降幅约为37.59%，净利润降幅高达87.41%。

舍得酒业盈利水平断崖式下滑的主要原因之一是毛利率回落，其销售毛利率在多年稳定在75%左右后，于2024年降至65.52%，2025年再降3.48个百分点。

销售净利率对净利润的影响更为直接。2023年，舍得酒业该数据尚有25.03%，但次年突然降至6.35%，在20家A股白酒上市公司中排名倒数第六，2025年已降至不足5%。

对公司销售净利率产生较大影响的分别是销售期间费用率和销售成本率数据，前者从2023年的28.33%提升至2025年的38.70%，同期，后者提升了12.46个百分点。

记者注意到，作为期间费用的重要组成部分之一，2025年，舍得酒业管理费用中一项名为辞退福利的数据从2024年的971万元激增至4949万元，增幅超过400%。按照公司在财报中的表述，辞退福利是指在职工劳动合同到期之前解除与职工的劳动关系，或者为鼓励职工自愿接受裁减而给予职工的补偿。

2025年，舍得酒业在职员工总数从上一年的9549人减少至8796人，其中生产、销售、技术和财务人员出现不同程度的减少，而行政人员数量不减反增。同期，公司与管理、销售、研发费用有关的职工薪酬较上一年度合计减少约9900万元，与同期辞退福利之间有近5000万元的差额。

不断走高

普通酒营收占比升至16.59%

除了多个重要财务指标的持续下滑，舍得酒业部分数据的不断走高也值得关注。

2026年一季度，舍得酒业的存货数据较2025年末增加约7371万元，达到59.78亿元。这一数据2021年时仅为27.94亿元，近五年(截至2025年末)来，其不仅持续增长，且净增长额超过30亿元，实现翻倍。

据舍得酒业披露，公司存货主要包括原材料、库存商品、包装物、自制半成品等。财报显示，自制半成品是公司存货数据不断走高背后的主要“推手”。2021年至2025年，舍得酒业自制半成品数据分别约为21.51亿元、26.83亿元、33.92亿元、41.93亿元和49.46亿元。

自制半成品在白酒企业年报中并不少见，相关产品主要包括用于勾兑的基酒，在以“老酒”“陈酒”为产品卖点的酒企中，半成品占存货的比例通常较高。比如，贵州茅台2025年半成品酒的库存量超过31万吨，是成品酒的12倍。对此，贵州茅台解释：“为保证公司可持续发展，每年需留存一定量的基酒，按生产工艺，茅台酒从生产到出厂至少需要五年。”

此外，近年来以“年份原浆”为卖点的古井贡酒，其半成品酒(含基酒)库存量也远超同期成品酒的库存数据。

舍得酒业也以“老酒”为卖点。早在复星集团入主前，公司就将“老酒”作为重要的发展战略写入财报，其目的是以此切入中高端市场。舍得酒业曾在财报中用“酒是‘陈’的香，高端白酒的生产仰赖陈年老酒的储藏”来强调“老酒”的重要性，并称公司“白酒产能和陈年老酒存量均处于白酒行业前列”。

2019年年报中，舍得酒业首次提出，计划将旗下“舍得”品牌打造为“老酒”品类第一品牌和次高端价位龙头，而“老酒”一词在这份年报中“史无前例”地出现了43次。此后，有关“老酒”的表述频频出现在公司年报中。

但六年后，舍得酒业却交出一份中高端产品(含“舍得”品牌)销售收入、销量、销售均价及相关收入占比持续下滑的成绩单。

2023年至2025年，舍得酒业中高档酒收入占比从79.86%降至70.59%，对应的收入分别为56.55亿元、40.96亿元和31.20亿元，销售均价从约296元/升降至约214元/升。同期，公司普通酒的收入在经历了2024年的同比下降后，于2025年拐头向上，占总营收的比重提升至16.59%，相关产品销售均价虽较2024年下降了约4元/升，但销量从14243.71千升增至16430.53千升。

加减乘除

酒企的目标：先活下来

“公司必须寻找新的‘压舱石’。”对于舍得酒业多个重要数据的增与降，酒业分析师蔡学飞对记者表示，这反映的是该酒企在经营策略层面，从“量价齐升”的扩张思维转向“稳盘托底”的防守反击，是“渠道下沉”后的一种显性表现，公司“普通酒的放量正是为了稳住渠道和现金流的基本盘”。

据财报，舍得酒业2022年、2023年时的中高档酒和普通酒代表品牌与2024年、2025年存在差异，2022年至2023年，公司中高档酒的代表品牌为“舍得”“沱牌天曲”，随后变更为“舍得”“舍之道”;同期，公司普通酒代表品牌从“沱牌大曲”变更为“沱牌特级T68”和“沱牌酒”。其中，“沱牌特级T68”和“舍之道”，正是舍得酒业集中公司资源围绕“极致质价比”理念打造的核心单品。

酒企变招的背后，是随着消费场景从商务宴请需求加速向婚宴、家庭自饮等刚性需求迁移，中国白酒行业发展趋势从“价格驱动”转向“价值重构”。这带来了白酒价格带的“沙漏型”分化——“高端产品靠品牌壁垒固守，次高端产品成为受挤压最严重的‘夹心层’，而大众产品则凭借高性价比成为动销主力。”蔡学飞表示。

但是，正如舍得酒业主要会计数据指标和重要财务指标所呈现的下降趋势，低价产品收入占比的提升势必会给企业盈利能力带来副作用。酒企又该如何破局?

“要学会做‘加减乘除’。”蔡学飞指出，像舍得酒业这样的区域性酒企可以通过引入数字化工具、布局高效新渠道、收缩长尾产品、塑造品牌价值、采取“先货后款”“控量保价”模式等方式，在运营效率上做“加法”，在产品结构上做“减法”，在费用投放上做“乘法”，在渠道库存上做“除法”。

“现在比的不是谁跑得快，而是谁扎得深、活得久。”蔡学飞表示。这或许也是舍得酒业正在思考的“舍得”之法。

记者 陈陟