近日，拟北交所上市的母婴连锁企业成都孕婴世界股份有限公司(下称“孕婴世界”)发布了投资公告，表示为进一步拓展国内市场，将在沈阳、西安设立子公司，主要从事母婴商品批发销售。

《大众证券报》明镜财经工作室记者注意到，孕婴世界招股书对前五大客户中的非关联方(含比照关联方，下同)个人客户并未披露全名，而且其中一名个人大客户的配偶，曾与公司实控人等共同投资过孕婴企业。公司实控人与部分大客户等人士共同投资孕婴企业的原因，以及实控人与这些合作者究竟有怎样的关系或交集，不免令人关注。

此外，公司上述个人大客户及2024年的新晋个人大客户，可能是孕婴世界带店加盟为主的连锁拓展方式的典型成果，结合近年研发投入占比整体下降且不足0.6%、最近一年研发费用不到440万元，也令人关注近年成长较迅速的公司创新成色。

招股书模糊披露部分大客户姓名

孕婴世界的主业为母婴商品销售以及为上游品牌供应商、下游加盟商提供服务。2022—2024年，公司来自加盟商的母婴商品销售收入占主营收入比例均超过72%，而公司加盟连锁拓展方式以带店加盟为主。

招股书披露的报告期内，2022—2024年前五大客户中，除了飞鹤乳业，其余均为加盟商客户。

孕婴世界招股书披露的加盟商客户均为个人，但除了实控人家族成员周春利、罗张红及实控人之子王伟鉴为全名披露，其余姓名均模糊披露——三年里均跻身前五大客户的王*莲，最近两年为前五大客户的蔡*强，还有2024年新晋大客户李*。

对比2023年挂牌新三板的孕婴世界在公转书及2023年、2024年年报中，对于前五大客户均全名披露，王*莲为王玉莲，蔡*强为蔡富强。

作为母婴连锁拟上市企业，孕婴世界在新三板的信披中披露了大客户全名，IPO招股书却采用模糊披露的方式有点令人费解。

北交所也对此表示了关注，譬如要求公司说明是否应当申请信披豁免，豁免披露范围又是否符合相关规定等。公司对此称，“针对主要客户姓名信息，公司已按照信息披露相关要求在《招股说明书》及本次发行上市其他申请文件中进行了补充披露”。

公司还表示，针对公司或公司主要客户、供应商的商业秘密及商业敏感信息，依据相关规定申请信披豁免，申请豁免披露的信息为公司或公司主要客户、供应商的商业秘密及商业敏感信息，认定理由及依据充分，符合相关规定，不会对投资者作出价值判断及投资决策构成重大障碍。

王玉莲系标杆性加盟商客户

被招股书模糊披露为王*莲的王玉莲，绝非公司一般大客户。王玉莲在2022年至2024年始终是公司最大的非关联方加盟商客户。公司挂牌新三板的公转书同样显示，王玉莲也是公司2021年最大的非关联方加盟商客户。

2021年，王玉莲为公司第四大客户，公司向其销售1380.72万元。此次报告期内的2022年，王玉莲以1332.18万元继续位列公司第四大客户;2023年和2024年，王玉莲再进一步，跃居公司第二大客户，销售金额分别达到1440.86万元、1570.66万元。尤其是2024年，王玉莲已成为公司最大的加盟商客户。

王玉莲堪称孕婴世界近年成长路上的标杆性加盟商大客户。2022—2024年，王玉莲始终是公司为数不多的销售金额1000万元以上加盟商客户之一，例如2022年和2023年公司这样的大客户仅有7名。2021年虽然公司没有相应的统计数据披露，以当年5.66亿元营收和对王玉莲超过1380万元的销售金额来看，王玉莲势必也是公司屈指可数的顶级大客户之一。

孕婴世界对王玉莲有多次浓墨重彩的宣传。例如，公司官网2022年2月发布的《孕婴世界人——与你同在，与未来同行》中，称王玉莲2003年成为母婴人，是“孕婴世界(新都)总经理”，“现有门店25家店”(见图一)。

公司官网对王玉莲更有单独宣传文章——2022年1月发布的《本期封面人物|王玉莲》一文显示，“作为孕婴世界新都区域负责人，王玉莲在母婴行业已经浮沉了18年了，……就开了第一家店(猫市巷)，而这家二十平米的店装不下这位野心家的目标。”该文显示，王玉莲早“在(20)05年的一场订货会结识了江总(即孕婴世界实控人江大兵)”。

通过企查查查询的工商信息显示，王玉莲任监事的成都市欧力优母婴用品有限公司成立于2015年9月，位于新都街道猫市巷，唯一股东为曾志，2024年企业年报显示社保缴纳人数为6人。

王玉莲的合作伙伴曾志，则是15家位于成都市新都区的孕婴用品相关个体工商户经营者，例如2016年9月成立的新都区三河玉莲母婴用品店、2010年3月成立的新都区第一站母婴生活馆。尤其是2004年11月成立的新都区新都镇婴之谷妇婴百货店(经营场所在新都街道猫市巷)，与孕婴世界对王玉莲的宣传文章中，显示其在母婴行业浮沉18年、开的第一家店在猫市巷基本对应。

实控人联合王玉莲配偶等

曾投资设立孕婴企业

值得一提的是，曾志系王玉莲的丈夫，且与孕婴世界实控人江大兵也交集匪浅。

2015年11月，宁波天喜易和投资合伙企业(有限合伙)(下称“宁波天喜易和”)成立，曾志是13名合伙人之一，出资比例7.24%。

孕婴世界实控人江大兵不仅也是宁波天喜易和的合伙人，更是执行事务合伙人(即实控人)。而且，宁波天喜易和的合伙人还包括江大兵配偶王琼(出资比例超过50%)、江大兵之子王伟鉴(出资比例4.29%)。

不止于此，宁波天喜易和的合伙人中，孕婴世界实控人江大兵的家族成员和孕婴世界高管亲属赫然在列——江大兵兄弟的子女罗平芳(出资比例为2.81%)，江大兵配偶的兄弟的配偶周燕(出资比例2.80%)，孕婴世界董事暨总经理唐海斌的姐妹唐雪芹(出资比例1.64%)。三人均是孕婴世界加盟商客户。

宁波天喜易和合伙人还有罗邦新、罗金城、余春花、罗舒、朱银昌和付勇等，这些合伙人全部为母婴行业从业者。

尤其是主要经营地在四川雅安的朱银昌，他是孕婴世界2021年的前五大客户，销售金额超过1330万元，2022年、2024年公司向其销售金额也超过1000万元。朱银昌系公司长期的顶级大客户之一，譬如2022年与王玉莲一样，也是公司销售金额逾1000万元的7名加盟商客户之一。

宁波天喜易和成立后，旋即投资设立了四川天喜易和孕婴用品有限公司(下称“四川天喜易和)，宁波天喜易和持股39.98%、江大兵持股14%。江大兵、唐海斌分别担任四川天喜易和的执行董事、经理。

而江大兵兄弟的子女罗传平和罗传玉分别持股5.73%、4.85%的宁波东林永祥投资合伙企业(有限合伙)(2015年11月成立、2020年6月注销，江大兵为执行事务合伙人)，则持有四川天喜易和25.85%股权。

与江大兵曾有合作的向启琼也与江大兵成立宁波天盛万新投资合伙企业(有限合伙)(江大兵为执行事务合伙人，向启琼出资99.99%)并持股14.17%。

此外，唐海斌及孕婴世界另一位高管杜睿智，与向启琼、江大兵共同出资设立的宁波博云长林投资合伙企业(有限合伙)，持有四川天喜易和3%股权。

企查查还显示，四川天喜易和在2015年成立时获得过一家私募基金的天使轮投资。

注册资金1亿元的四川天喜易和陆续成立了雅安天喜易和孕婴用品有限公司等等22家分公司，主要分布在四川，还有宁波、重庆、湖北等地。不过，这家2015年12月成立、经营范围包括商品批发与零售的企业在2019年6月注销，一年后，宁波天喜易和也注销。

那么，孕婴世界实控人及其配偶、儿子为何与部分大客户合作投资孕婴用品企业?公司及实控人与这些大客户是否存在正常业务往来之外的特殊交集?实控人等与王玉莲(公司曾披露自然人加盟商客户系以家庭为单位经营，因此将曾志投资合理视同其配偶王玉莲投资)、朱银昌这样的大客户共同投资孕婴用品企业，是否存在对他们的特殊支持、政策乃至利益捆绑、交换?从上述情形来看，公司认为对大客户的信披真实性、完整性、准确性以及相关交易的公允性能否令外界信服?

快速发展背后的创新成色究竟几何

2016年12月成立的孕婴世界，营收从2021年的5.66亿元增长到2024年的10.02亿元，王玉莲、朱银昌这样的客户不断加盟可能功不可没。

王玉莲在加盟孕婴世界前，已多年从事母婴行业且成效斐然。孕婴世界上述对王玉莲的宣传文章称(见图二)，“经过了4年的发展，王玉莲的生意已经初具规模，2007年决定正式更名为【第一站baby 1st】”。

“一开始我就冲着开很多店去的，我付出了200%的精力收获了今天的新都第一”。

而“【第一站】的门头，王玉莲一直用到了2019年”，她“最终在2020年开始全面更换为孕婴世界门头形象”。

孕婴世界官网2022年对朱银昌也有专门宣传文章：“第一家店我还记得是在2007年8月5日，在雅安开起来的，慢慢开起来了，(20)08年开了第二家店”，而“今天在雅安区域，朱银昌有着41家门店，服务雅安地区10万+新生家庭，年销售超千万，有着漂亮的成绩。”同时，孕婴世界官网另一篇文章中称朱银昌为“孕婴世界(雅安)总经理”(见图三)。

孕婴世界称，公司加盟连锁拓展方式以带店加盟为主，带店加盟指“母婴门店经营者将其已投入运营的实体门店， 经特许经营授权后加盟，成为加盟商的合作模式。”

“报告期内，公司主要以数智化赋能带店加盟客户方式进行加盟连锁区域及规模的拓展， 新增加盟商多为精选的县级(区、县级市)乃至地市级具备行业经验、资产积累及消费者基础的母婴连锁门店经营者，其在目前激烈的市场竞争环境以及公司数智化创新型母婴连锁模式的品牌影响力与赋能效果吸引下，带店加盟公司。”公司表示，近年来“把握行业整合发展机遇，通过数智化赋能带店加盟客户的方式，稳步扩张经营区域，在深耕西南区域的同时，成功开拓华中及华东市场，并积极布局西北等市场，逐步走向全国。”

值得一提的是，招股书披露的2024年的第五大客户李*为新增大客户。公司对第一轮问询的回复中，提及2024年前五大加盟商中，李慧的终端销售数量高达8.92万件，结合可见其应为当年第五大客户李*。

而企查查查询的工商信息显示，2011年成立的湖北宝宝康商贸有限公司(下称“湖北宝宝康”)经营范围包括母婴商品，其持股50%股东、法定代表人、执行董事和经理名叫李慧，目前湖北宝宝康的分支机构多达46个。

公开信息显示，湖北宝宝康早在2016年便曾被称为湖北最强母婴连锁，彼时有30余家门店。

今年2月，黄石市劳动就业管理局官方微信公众号“黄石就业”发布过“湖北宝宝康商贸(孕婴世界连锁)”的招聘信息，称湖北宝宝康“从事孕婴童产品销售和服务”，高峰时有40多家自营门店，目前拥有10余家连锁门店，“于2023年全线升级(为)孕婴世界连锁”。

北交所是服务创新型中小企业主阵地，对创新尤其是科技创新同样看重。孕婴世界2021—2024年研发费用分别为268.99万元、321.86万元、418.80万元和438.99万元，研发投入占比分别为0.46%、0.53%、0.60%和0.44%，研发投入占比始终不超过0.60%且整体下降。

结合王玉莲、朱银昌、李慧等大加盟商情况来看，近年成长迅速的背后，公司所称的数智化创新型母婴连锁模式的创新性成色究竟几何，公司发展是否更多依靠“拉”各地优质母婴企业加盟，同样令人关注。

此前，就公司与部分大客户合作投资设立母婴相关企业相关疑问，《大众证券报》明镜财经工作室记者曾致电并通过电邮致函公司，截至发稿时未收到公司回复。就实控人家族客户等其它情形，本报将继续关注。记者 陈刚

图一：孕婴世界官网王玉莲相关文章截图

图二：孕婴世界官网王玉莲专门文章截图

图三：孕婴世界官网朱银昌相关文章截图