恒运昌(688785)是国内领先的半导体等离子体射频电源供应商，主营业务包括等离子体射频电源系统(等离子体射频电源及匹配器)、等离子体激发装置(远程等离子体源、射频离子源)、等离子体直流电源、各类配件(滤波器、阻抗调整器等)的研发、生产、销售及技术服务。根据弗若斯特沙利文统计，2024年公司在中国大陆半导体行业国产等离子体射频电源系统厂商中的市场份额位列第一。近年来，公司经营业绩快速增长，2022—2025年营收和归母净利润复合增速分别为49.59%和63.20%。

半导体工艺与芯片架构升级，带动射频电源技术迭代与量价齐升。等离子体射频电源系统是半导体制造中极其关键的专用电源系统，主要由等离子体射频电源和匹配器组成，应用于薄膜沉积设备、刻蚀设备等。在平面器件逼近物理极限、行业转向三维芯片架构的背景下，射频电源成为实现3D芯片制造的关键支撑;随着3D NAND堆叠层数增加、FinFET器件持续微缩，工艺要求持续升级。半导体工艺标准持续升级不断丰富等离子体射频电源的工艺体系，拓宽整机厂商工艺窗口，推动该部件在半导体设备中的价值占比上行。全球半导体设备市场规模达千亿美元，下游设备需求扩容叠加工艺持续复杂化，单台刻蚀、沉积设备搭载等离子体射频电源的数量与单机价值占比将同步提升。据弗若斯特沙利文数据，未来中国大陆半导体行业等离子体射频电源市场规模将继续快速增长，预计2025—2029年复合增长率为15.6%。

等离子体射频电源系统国产化率不足12%，替代空间广阔。等离子体射频电源系统是半导体设备零部件国产化最难关卡之一，技术壁垒高、研发投入大、研发周期长、生产环节的“精确复制”要求极高，因而国产化率极低。根据弗若斯特沙利文历史统计数据，中国大陆半导体行业等离子体射频电源系统的市场呈现海外巨头高度垄断的竞争格局，2024年海外厂商MKS、AE、霍廷格和DAIHEN等合计市占率接近88%，国产厂商市占率不足12%。

公司自2013年成立起始终聚焦于等离子体射频电源系统的技术攻关。公司以实控人乐卫平为首的核心团队成员大多曾就职于AE等业内龙头厂商;在核心团队带领下，公司先后推出四代产品系列，其中自主研发的第二代产品Bestda系列可支撑28纳米制程，第三代产品Aspen系列可支撑7—14纳米先进制程，并已达到与MKS、AE次新一代产品同等的性能指标，成功打破了MKS和AE在国内的垄断格局。第四代产品Cedar可支持5nm及以下制程，目前正处于验证阶段。公司产品已实现量产，并交付拓荆科技、中微公司、北方华创、微导纳米、盛美上海等国内头部半导体设备商，并配套中芯国际、长江存储等国内晶圆厂，是国内半导体领域首家出货过亿元、首家实现支持半导体先进制程的等离子体射频电源系统量产的国产厂商。其中拓荆科技是国产薄膜沉积设备龙头，双方自2018年起开启合作，2024年，拓荆科技已成为公司第一大客户，销售收入占比超六成;同时公司亦成为拓荆科技第一大等离子体射频电源系统供应商、前十大零部件供应商;此外，拓荆科技还持有公司3.09%股份，长期合作预期稳定。

公司持续迭代现有产品，不断丰富产品矩阵。等离子体射频电源系统的应用场景较为广泛，除了半导体、光伏和显示面板等主要领域，还覆盖精密光学、科研、航天、医疗等其他领域。在等离子体激发装置及电源类产品方面，公司Torrent系列远程等离子体源、Ginkgo系列等离子体直流电源、Poplar系列高功率电源等新产品陆续完成开发，实现部分小批量交付。公司还将积极推动主营业务产品向光伏、显示面板、精密光学等领域拓展，不断提升产品性能与质量，拓宽产品品类，致力于成为围绕等离子体工艺提供核心零部件整体解决方案的平台型公司。

中邮证券表示，公司是等离子体工艺核心零部件整体解决方案厂商，持续拓展产品矩阵。预计公司2026—2028年主营业务收入分别为6.49亿元、7.96亿元、9.82亿元，归母净利润分别为1.16亿元、1.63亿元、2.16亿元，首次覆盖，给予“买入”评级。记者 刘希玮

(风险提示：本栏目旨在介绍相关上市公司投资价值，不构成投资建议。)