中国盐业股份有限公司(下称“中盐股份”)沪市主板IPO状态目前由“中止”变为“已问询”，这家拥有22处盐矿采矿权、产销量连续多年位居全国第一的“盐业巨无霸”，在IPO进程向前推进的同时，也向市场摊开了一份并不算理想的成绩单——报告期内，公司营收连续下滑、净利润几近腰斩。还有，中盐股份此前在引进投资者时，双方签订的“对赌”分红安排以及执行情况也引人关注。

业绩持续下滑后扣非净利润几近“腰斩”

作为我国唯一的央企盐业务综合运营平台，中盐股份主营业务为食用盐、工业盐及其他用盐等各类盐产品和盐相关产品的研发、生产与销售。公司拥有丰富优质的国内盐矿资源，其食用盐、工业盐及盐产品的产销量连续多年位居全国第一，是我国盐行业的龙头企业、全国食盐保供的国家队和主力军，并在全球享有较高的知名度。

此次IPO，中盐股份拟募集资金不超过16.02亿元，拟投资于中盐东兴盐化股份有限公司制盐装置智能化绿色化技术升级改造项目、中盐镇江盐化有限公司100万吨/年制盐(二期)扩建工程、中盐新干盐化有限公司20万吨/年小包装食盐智能化升级项目、数字化升级改造项目、京津冀绿色智能食盐储备库项目、补充流动资金等，以进一步增强公司食盐保供能力，促进技术创新与产品升级，优化产品矩阵。

招股书显示，2023年至2025年，中盐股份营业收入分别为77.00亿元、70.61亿元和61.69亿元;扣非净利润从3.63亿元跌至2.91亿元后，又降至1.84亿元。三年间，公司营业收入萎缩约20%、扣非净利润跌幅达49.3%，利润降幅相当于营收降幅的两倍有余。

对于公司业绩的下滑，中盐股份归因于“工业盐、食用盐市场价格下滑”。

从价格跌幅来看，报告期内，食用盐销售均价从889.21元/吨降至722.99元/吨，工业盐销售均价从291.38元/吨降至239.46元/吨。食用盐均价降幅约18.7%，工业盐均价降幅约17.8%，均远小于同期扣非净利润49.3%的跌幅。

盐业是典型的重资产行业。开采、加工、运输、仓储——每一个环节都需要大量固定资产投入。产品结构的变化同样值得关注。小包装食用盐、工业盐以及其他盐产品，在价格下行周期中的毛利率下滑幅度各异，若高毛利产品销售占比下降，将进一步放大利润端的压力。招股书称综合毛利率“总体略有下降”，分别为31.14%、32.01%和30.23%。

面对公司净利润持续下滑的处境，中盐股份表示：“公司自2013年成立以来，盐产品收入变动趋势与原盐市场价格变动趋势基本一致，2013年至2016年收入下降，2016年至2022年收入总体增长，2022年至2025年收入下降，但从各个周期阶段上看，公司盐产品收入年平均值在各周期阶段保持增长，表明公司经营稳健有韧性，抗周期性波动风险能力增强。”

而且，在中盐股份看来，这种情况极有可能改观：“2025年7月以来，我国工业盐与大包装食用盐市场价格降幅已收窄，逐步筑底趋于企稳，小包装食用盐出厂价格已呈现企稳态势。在工业盐与食用盐市场价格逐步筑底或企稳的背景下，结合市场需求情况，公司预计盐产品产销量可保持增长趋势，2026年度业绩大幅下滑的风险较小。”

不过，从实际数据看，2025年7月，新华·中盐两碱工业盐价格指数报994.31点;2025年12月，该指数跌至916.54点——五个月内下跌约7.8%。而近期的2026年6月份，新华·中盐两碱工业盐价格指数报911.07点，价格呈低位探涨的运行态势，市场博弈重心由前期的“新盐上市冲击”逐步转向“供需双弱下的成本支撑”。

需要注意的是，中盐股份2025年收入较2023年萎缩近两成、扣非净利润则近乎腰斩，且2025年盈利同比下降36.8%，远大于收入降幅的12.6%，为何价格下行对利润的冲击被显著放大?这是否因固定成本(折旧、人工、运输)刚性较强，或存在高价库存盐消化、资产减值等一次性因素?公司在上述报告期产品结构是否发生变化?

另外，对于中盐股份声称“2025年7月以来，工业盐与大包装食用盐价格降幅收窄，小包装出厂价已企稳”，但是基于上述数据，从公司信披来看，2025年全年均价仍处于低位(导致公司全年归母净利润大跌)。那么在公司披露的时间节点之后，2026年业绩修复的弹性如何保证?另外，当前行业库存天数、下游两碱开工率、进口盐到岸价等先行指标是否出现实质性好转?公司2026年上半年的实际经营数据究竟如何?

“对赌”要求分红VS业绩滑坡下逾4亿元分红

除了利润下滑这一摆在面前的经营现状，藏在招股书深处的与国新央企运营(广州)投资基金(有限合伙)(以下简称“国新基金”)的分红“对赌”协议也同样惹人关注。

根据公开新闻报道，2019年，中盐股份通过混改引入国新基金等13家投资者，引入投资额30.6亿元。

目前，国新基金持有公司19318.18万股，持股比例为5.26%，为公司的第三大股东，在2019年投资中盐股份时，国新基金与中盐股份及控股股东中盐集团签署了一份补充协议，核心条款是：公司每年的税后利润在提取公司公积金及弥补公司之前年度的亏损后，应按公司各股东届时持有的公司股份比例以现金方式向股东进行利润分配，公司每年应分配不低于当年可供分配利润30%的现金，且中盐集团须投赞成票。

这一协议背后的商业逻辑也可以理解：国新基金作为财务投资者，在2019年以真金白银参与中盐股份的混改，需要明确的回报保障。该分红条款确保了即便IPO延期，投资者也能获得稳定的现金回报。

而且上述“对赌条款”背后，还提前约定了“对赌解除”和“对赌恢复”安排——各方同意于中盐股份向主管证监局递交公司在IPO辅导申报材料当天(“分红安排解除日”)，协议约定的分红安排自动解除。但如公司在增资及股份转让协议签署后的3年内未成功IPO，则分红安排将于增资及股份转让协议签署日后满3周年的当日立即自动恢复效力(“分红安排再次生效日”);分红安排再次生效日后，如分红安排会影响IPO的申报或审核的，则分红安排可经各方协商解除。而一旦分红安排自动恢复，公司需向国新基金补足恢复期间的差额。

当此次中盐股份IPO进程推进后，2025年11月，三方签署补充协议(二)，约定“自中盐股份向主管证监局递交IPO辅导申报材料当天”，分红安排“无条件不可撤销地彻底终止”。

但需要注意的是：2019年签署时，各方对“3年内IPO”的预期是否过于乐观?增资协议签署于2019年9月，按约定应在2022年前完成上市。然而直到2025年12月30日，IPO申请才正式获得受理——“迟到”了不止三年。

此外，2023年至2025年，中盐股份累计现金分红约4.19亿元。其中，2023年分1.36亿元(约占2022年可供分配净利润30%)、2024年分1.79亿元(约占2023年可供分配净利润40%)、2025年分1.04亿元(约占2024年可供分配净利润30%)。

在报告期“左手分红”4.19亿元的背后，中盐股份此次IPO的募资计划中，列入2.5亿元用于“补充流动资金”。

2026年，公司2025年年度股东会审议通过了2025年利润分配方案，决议不进行利润分配——终结了报告期业绩下滑背景下持续实施的分红安排。

围绕公司与国新基金分红安排的约定以及解除，萦绕的疑问是，该分红安排是否为国新基金增资入股的先决条件?其设立目的是否侧重于保障财务投资者的短期现金回报?2019年签署时，各方对IPO时间表(增资完成后3年内)的预期是否明确?为何实际未能在2022年前完成上市?

就上述疑问，《大众证券报》明镜财经工作室记者曾致电并致函中盐股份，电话未能接通，截至发稿未收到公司回复。就公司其他值得关注的情形，本报将继续关注。记者 王君

报告期分红情况截图