广发基金李巍:明心见性 方能笃守价值

作者:我是拾贝,来源:拾贝者的微光

在公募基金行业,有一种“520”,被基民所热望:基金经理管理产品超过5年,年化回报率超过20%。

投资如逆旅,但岁月流淌间,若得“520”长相厮守,便别有一番滋味上心头。这种滋味,是幸福。而有这么一位基金经理,带给基民的“520”,竟是双份!!

他的名字是李巍,来自广发基金。

担纲广发基金策略投资部总经理的李巍,执掌广发制造业精选,十年略余,收益率617.9%,折合年化回报21.2%;打理广发新兴产业精选,约六年,收益率已达243.8%,折合年化回报23.32%。(以上数据源自Wind,截至12月17日)

笃守价值投资理念、专注创造基金价值的李巍,会在不经意间,笑称自己为一名“佛系”基金经理。

而禅语有曰:一念心清净,处处莲花开。

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时钟回拨至16年前。

2005年5月,李巍走出北大校门,步入广发证券,正式踏足A股。次月,沪指探底至著名的998.23点。此后,历时近四年、堪称A股最经典的一次“牛熊”,若一幅跌宕起伏的山水画,在他眼前徐徐展开。

惊涛骇浪拍打初出茅庐,最能洗炼认知,铭心刻骨。此后经年,无论是打理券商自营,亦或执掌公募基金,李巍都会时时刻刻提醒自己:

Ø 敬畏市场

这四个字,若洪钟大吕,又内有乾坤。

基于此,在李巍的投资理念中,企业“价值”被视为核心灵魂,因其可以穿越市场的不可莫测。基于此,他强调,投资要为可能的风险留出冗余,因为个人认知有限,而市场风险,却常从未知处骤然奔袭。

以“敬畏”淬炼投资,明心见性,可得大智慧。因此,岁月悠悠间,李巍的通达与厚积便逐渐演化为无法藏匿的峥嵘:以业绩论,十年维度,公募基金业中,可与其比肩者不过寥寥数人;以能力论,圈内同行的点评则极为筋道:

Ø 在公募基金行业,论对上市公司的覆盖广度、对投资本质的洞察深度,李巍都是少有的高手。

所以,得知李巍挂帅即将发行的广发睿升混合型基金时,拾贝的眼瞳里,闪烁着期待。

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在查理·芒格的众多荐书中,李巍钟情于《深奥的简洁》。从书中,他总结了一个道理:

Ø 要对资本市场、上市公司的发展心怀敬畏,要对未来的不确定性有充分的认知。

这句话,看似简朴,但若愿意细品,却会发现,其中深意,妙处甚多。

第一个妙处,穿透了投资的本质。

16年投研的淬炼,让李巍明白,投资成败的核心,其实取决于投资人对世界的认知,而这种认知,从本质而言,源于投资人自身所拥有知识的厚度与广度。

“要想把投资做好,很重要的一个修炼,其实要落在不断拓展涉猎的知识、提升思维的深度等层面。譬如说,重视心理学、人文科学的学习等。”李巍说,“而随着这种修炼的深入,我们会更加深刻地明白,相较于广袤的天地,我们每个人的认知都是非常有限的。”

而对这个观点的进一步引申,便让我们看到了李巍“投资四原则”中的第一条:

Ø 尊重市场,要承认自己的无知和局限性;心怀敬畏,不要轻易预测市场,保持弱者心态。

第二个妙处,洞察了投资的规律。

几经“牛熊”洗礼,坐观个股沉浮,李巍深刻地感悟到,一如人类社会的变迁,在A股市场中,周期的力量同样无处不在——它的脉动,左右着投资成败。

“入行不久的人,常会信心满满,觉得只需要足够的努力,自己就可以找到Alpha战胜市场。但当挫败随时间累加时,他们就会发现,许多错误发生的根源,只因自己不够敬畏市场,不能感应周期,不懂顺势而为。”李巍说。

回望16年投研的风雨,李巍觉得,投资中最可怕的事情,莫过于“在周期顶部时,还认为它会永远好下去,在周期底部时,却认为它会永远差下去”。

所以,他确立了“投资四原则”中的第二条:

Ø 感受周期。万物皆周期,周期是难以预测的,但可以感受,不要对抗,顺势而为。

第三个妙处,指出了投资的底线。

对未来不确定性的充分认知,让李巍明白了一个事实:在漫长的投资生涯中,防守与进攻同样重要。因此,投资人必须要给自己划一条“底线”:一旦触及,无论如何都要有所行动的底线。

“这就像足球比赛,进攻确实赏心悦目,但若想走的更远,防守能力是否强大反而成为关键因素。”李巍说,“许多时候,防守的底线未必设在球门,早在禁区,甚至禁区之外,针对不可莫测的风险的防守,就得开始了。”

李巍构建了一个风控体系,“底线”清晰。他很清楚,守住底线,才能抵御最坏的不确定性,即便偶有风险未暴露的情况,这种防守也不可偏废,因为,本质上,它也是收益的源泉。

于是,李巍“投资四原则”中的第三条,跃入眼帘:

Ø 牢记市盈率,一定要在便宜的时候买,为“可能的风险”留出“冗余”。

第四个妙处,直击价值的本源。

正是基于对未来不确定性的充分认知,李巍眼中的“价值”,很是独到:在充分防守不确定性风险的前提下,求索而得的确定性机会。

“基金业绩的好坏,取决于基金经理所选个股的优劣。而确定性,在基金经理的选股中起到决定性作用,它折射出的,不仅是能力,还有智慧。”李巍说,“企业发展中,不确定性变量很多,但内在价值的确定性,是可以探知的。”

在李巍的选股体系里,针对“确定性”的定价,引入了一系列的衡量维度,定性与定量并存。他强调,要坚持以企业内在价值为主要判断依据,注重基本面研究,关注长期价值。

求索“确定性”不是一条坦途,唯有笃守者,方能收获“价值”。因此,在“投资四原则”中的第四条,李巍明确:

Ø 与优秀的公司为伍,通过长期持有优秀的公司获得超额收益。

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在李巍的眼里,何为优秀的公司

答案,须从李巍的投资理念中探寻。遍读李巍的公开资料后,拾贝发现,他的投资理念可以浓缩成一句话:

Ø 坚持以企业价值为基础,构建风险收益相匹配的组合。

李巍不止一次地强调,企业价值是他的选股核心,他所有的投资决策,均以对企业内在价值的判断作为依据。也就是说,在李巍的眼里,一家公司是否优秀,取决于它是否具有企业内在价值

那么,何为企业的内在价值?

在定义上,李巍的归纳直击本源:从股票投资的角度,企业价值体现在未来所能提供的现金分红,因此,其估值一般会以可预测的“未来现金流贴现”计算

在判断上,为了最大程度地认知企业的基本面,从中探寻真正的企业价值,李巍构建了特色鲜明的四位一体分析框架,设立了四个维度的研判对象,分别是:

Ø 盈利能力、盈利质量、成长性、确定性

在盈利能力的维度上,李巍重在观察企业自身创造价值的能力,核心评判指标包括ROE和ROIC。为此,他需要持续跟踪企业的品牌力、产品力、技术壁垒、商业模式、成本控制能力等各种运营要素。

在盈利质量的维度上,李巍的关注点,落在为股东提供回报的能力。具体评判指标,既包括现金流与利润的匹配程度,也包括经营现金流和自由现金流的匹配程度。在李巍眼里,良好的经营现金流和自由现金流,是企业长期价值所在。

在成长性的维度上,李巍强调,成长只是一个结果,本质上,它是企业为了未来的盈利能力和盈利质量,通过当期投入来实现未来的收入、利润、现金流的增长。他指出,这其中,有可能需要牺牲当期盈利能力和盈利质量。

而在确定性的维度上,李巍表示,自己针对确定性的定价引入了一系列衡量维度,包括行业空间、行业发展趋势、竞争格局、企业核心竞争优势、管理层战略与执行力、企业文化等。

需要指出的是,在李巍的心里,这四个维度的分量,各有不同。

“盈利能力、盈利质量、成长性都可以用财务指标量化,它是结果的输出,三者之间辩证统一,或者说是互有取舍。”李巍对拾贝说。但他特别强调:

Ø 四个指标之中,最核心的是确定性。

而李巍对成长性维度的重视,则仅次于确定性。他指出,投资收益中,很大部分来自于企业价值增长带来的市值增长,而企业价值增长的本质,就是企业在成长过程中所带来的收入、利润和现金流的增长,进而提供了现金分红的增长。

进一步延伸可知,李巍强调的最核心的“确定性”,从实践角度出发,其实大部分是围绕成长性展开。

“因为成长是未来的事情,未来的事情总归是有不确定的,我们需要通过研究、分析,去判断、提升确定性,降低不确定性。”李巍说。

而也正是借力于这四个维度的研判,我们得以窥见李巍的选股流程:

Ø 首先,根据前三个维度进行财务数据的筛选,剔除掉商业模式不佳、盈利质量比较差的行业和公司。

Ø 然后,他会结合自己及团队对行业、对公司的理解和认知,判断其是否具备“确定性”。

Ø 最后,通过四个维度精选出优秀公司后,便静待合适的买点。

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捏的一手好牌,并不意味着必胜。出牌技巧,同样重要。

所以,当一批优秀的公司被筛选出后,李巍需要解决的另一个问题,就是以怎样的策略组合这些公司,最终实现风险收益的最大化。

为此,李巍首先设定了一个原则:组合中,行业和个股处于相对分散状态

譬如,广发新兴产业精选A的2021年中报里,以中信一级行业分类计算,该基金持股所覆盖的行业数量达到25个,范围相当宽广,其中,前5大和前10大行业配置权重分别为57%、81%,集中度明显较低。

但分散,并不等同于散漫。李巍构建投资组合的实质,是“形散神不散”,主次泾渭分明:

Ø 对部分核心的、长期空间比较大、商业模式比较好的重点行业,予以长期重仓;对辅助性行业,在分散的同时,定期评估潜在的阶段性机会,捕捉行业轮动的超额收益。

“从中观角度来讲,可以说是维持一定的板块和行业配置比例,采取中枢仓位,有机会的情况下适度偏离。”李巍进一步解释说。

那么,哪些行业更容易成为李巍的长期重仓行业?

从中长期角度考虑,李巍对投资组合设立了“年复合收益率15%”的基础目标。也因此,在他的组合构建中,能在未来三五年时间里,有较大确定性实现“年复合收益率15%”的行业,就会被列为可重仓的重点行业。

此外,动态优化,是李巍构建投资组合的另一个特色。他会通过寻找高胜率的投资标的,通过行业轮动或个股持仓比例的动态调整,来不断优化组合,使整个组合达到赔率和胜率比较好的状态

但必须要强调指出的是,李巍对投资组合的动态优化,并非“择时”。

事实上,李巍是一位淡化择时的基金经理。大多数时候,他执掌的权益基金都会秉承高仓位运作,除非较高的系统性风险威胁,否则,他极少去大幅调整自己的仓位。

李巍构建了一个模型,每月定期评估,主要是根据宏观经济、货币环境、监管政策、市场整体估值水平、投资者情绪来确定未来一段时间的仓位波动范围。

“这个模型的效用,主要是为了应对可能的极端情况。小的仓位波动会放弃,更关注大的仓位波动。”李巍对拾贝说。

而在券商分析师的眼里,李巍的投资组合,特色非常鲜明:

Ø 无论是“高权益仓位”还是“市值均衡、风格成长”,无不体现基金经理的“进攻”特性,这也使得他的产品在上涨市场中具备突出的向上弹性。但在“进攻”的同时,基金经理十分注重做好“防守”。

不过,淡化择时的李巍,近年来愈发“多看少动”,持股周期不断拉长,于是,换手率不断降低。譬如,他管理时间比较长的广发新兴产业精选和广发制造业精选,年度的双边换手率基本上是在 200%-250%之间,与行业平均水平相比,处在一个低位。

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专司基金研究的业内人士,给李巍执掌的基金产品的评价是:

Ø 持有体验感极佳

“极佳”二字,实至名归。以长期收益率和年化收益率指标衡量,李巍执掌的基金产品自然是行业内的翘楚。但“极佳”所描述的,除此之外,还有产品收益的稳定性。

譬如,广发新兴产业精选A自2019年以来,截至2021年12月10日,月度超额收益均值为2.6%,胜率接近70%。

这组数据意味着什么?如下图所示,投资人自2019年至今的任一时点买入广发新兴产业精选A,并持有1年,2年或3年,所得产品收益均大幅度超越同类基金水平。如此的持有体验感,怎能不冠以“极佳”?

图1 2019年以来任一时点买入广发新兴产业精选A并持有1-3年的收益情况(截至2021.12.10

 

资料来源:Wind,海通证券研究所

注:同类基金为2018年9月30日前成立的灵活配置型基金

人们不禁要问,在数以千计的基金经理中,为何李巍能创造这种“极佳”?

前文所述的投资理念、四大原则、组合策略等等,自然是这种创造力的根本。但除此之外,还有一点不容忽视,那就是永不间断的“进化”。

李巍曾被问及一个非常有意思的话题:如果让您挑一个基金经理,您会重点看哪几个方面?

他的回答中,开宗明义的第一句,就直奔“进化”二字:

Ø 首先,要看有没有正确的价值观,以及稳定成熟、可以不断进化的投资方法论

李巍认为,投资是时代的映射,时代在不断前进中,投资也必然在不断进化中。因此,作为基金经理,就必须要有自我驱动、不断学习、不断成长的能力,在投资中不断自我反思、快速迭代、不断进化。

李巍自己的“进化”,就从未间断。譬如,在2018年,A股巨震导致基金业绩不佳时,李巍会不断反问自己:问题到底出在哪里?

“实在想不清楚的时候,我就去翻看中证800指数成分股的财务报表,一家一家地看,一年一年地往前翻。这个工作量非常浩大,但翻着翻着,我就看到了,不同企业之间那完全不同的资产结构、完全不同的商业模式,内涵丰富。这对我后面的投资‘进化’,帮助巨大。”李巍说。

事实上,2018年以后,李巍加大了风控的力度,并拉长了持股周期,降低了换手率,与此同时,行业配置和个股选择能力显著提高。而正是这种进化,令基金产品收益的稳定性更强,月胜率提升非常明显。

但李巍不间断的“进化”,不止于此,还有“扩圈”:

Ø 只有不断扩圈,不断看更多东西,才有可能守住自己的能力圈,才可能真正认识事物的真相。

李巍眼里的“扩圈”,是一种开放的心态,不断接受新事物,不断学习新事物。他认为,如果永远停留在自己的能力圈之内,实际上能力圈是在萎缩、坍塌的。但如果敢于听不同的声音,勇于学习新的事物,不断扩展自己的能力圈,就会有越来越多的新机会出现。

“这些年,通过不断‘扩圈’,就对更多的行业和个股有了更深的理解。也正因如此,我才能在投资组合中保持‘分散’,因为自己研究和敢投的行业及个股,在‘扩圈’后变得越来越多。”李巍说。

现在,他仍在与时俱进,既通过看书、看研究报告或实地调研等方式“扩圈”,也常利用B站、知乎等社交网站中去“扩圈”。在这里,他又发现了很多新生事物,触发了很多新的思考,得到了很多新的启发......

“其实不用着急,慢慢积累就好。”李巍笑着说。


编辑:lucas