最近，大家都在讨论金融监管趋于严厉的情况，诸如此轮金融监管风暴将持续多长时间，对楼市、债市和股市将带来怎样的影响等。上周，中央政治局还专门组织了集体学习，请了一行三会的负责人授课，高层对金融安全的重视程度可见一斑。那么，这轮金融风暴究竟会对经济增长带来怎样的影响呢?

先看一下我国的金融体量有多大，不妨用大家所熟知的广义货币M2总量进行比较：截至2016年末，中国M2总量为22.34万亿美元，超过美国M2(13.28万亿美元)和日本M2(8.19万亿美元)之和。有人认为，美国的M2仅指国内广义货币，而由于美元是国际货币，故全球美元的体量未必比人民币小。暂且不对此观点是否合乎逻辑进行判断，我们还可以换一个角度，从主要经济体银行业总资产规模的比较来看中国的金融体量。

根据英国《金融时报》的分析报告，中国银行业的总资产在2016年底达到33万亿美元，而欧元区为31万亿美元，美国为16万亿美元，日本为7万亿美元。中国银行业总资产是该年中国GDP的3.14倍，而欧元区银行总资产是其GDP的2.8倍，美国为1.16倍，日本为1.48倍。

这表明无论是以间接融资为主的经济体，还是以直接融资为主的经济体，中国银行业的总资产都为全球第一。然而，规模全球第一的中国银行业，其对应的产出却是最少的，反映出中国金融效率的低下。从中国M2和银行业总资产的增速看，从2003年至今一直远超GDP增速，且彼此之间的缺口越来越大，说明货币宽松政策边际效应递减，如最近两年中国GDP增速分别降至6.9%和6.7%，但银行业总资产的增速则上升至15.7%和16.5%，M2增速因受到外汇储备下降的影响，参考意义不大。

如果进一步分析中国M2和银行业总资产历年增速的变化，可以发现，2009年两者的增速都异常高，M2增速达到28.6%，银行业总资产的增速达到25.9%，这与当年我国为应对美国次贷危机而推出两年四万亿的经济刺激政策有关。此外，值得关注的是2016年银行业总资产增速又显著上升。

如果仅仅用银行总资产规模来衡量中国货币超发的程度，还不足以全面反映银行业的真实体量，因为这些年来我国银行的表外业务高速增长。若将银行理财产品余额视为银行表外资产量，那么，两者之和就是银行的“广义总资产”规模。

截至2016年末，银行理财产品余额估计约为29万亿元，银行业的广义总资产为261万亿元。如此大的规模，必然挤占实体经济的利润，如近年来上市银行的总利润占了所有上市公司利润总额的一半多。从金融业对我国GDP的贡献来看，过去两年的占比均超过8%，2016年为8.3%，超过英国(8.1%)、美国(7.2%)和日本(5.2%)三国金融业在GDP的占比。因此，无论从金融体量还是占比来看，中国都已成为全球当之无愧的金融大国。

然而，相对低的经济增速与较高的货币增速，必然导致杠杆率的不断上升。杠杆率有它的极限，这就决定了持续宽松的货币政策或积极的财政政策不能持久用下去。实质上，这是一道简单的数学应用题，正如权威人士在去年5月9日第三次发文指出的那样：“货币扩张对经济增长的边际效应递减”、“树不能长到天上，高杠杆必然带来高风险，控制不好就会引发系统性金融危机，导致经济负增长，甚至让老百姓储蓄泡汤”。

正是基于对系统性金融危机的担忧，从去年下半年开始，我国金融监管力度明显加大。以银行表外业务为例，在2007-2015的八年中，银行理财产品余额每年的增速几乎都维持在50%以上，但2016年增速不足25%。此外，很多金融创新类项目被搁置，股票发行注册制和上海战略性新兴板被延后。

从目前情况来看，高杠杆导致的资产泡沫现象已在各类资产领域显现出来，可谓无孔不入。如果把资产分成两大类，一类是接受国际定价的资产，另一类是只接受国内定价的资产，那么，后者的泡沫化程度肯定大于前者，如黄金、港股是国际定价的，而房地产、A股是国内定价的。即便是国内的国债价格，也存在明显的“泡沫”。

2016年初开始，美国经济出现了明显复苏势头，全球大宗商品价格也开始反弹，而中国经济经过三年多的巨量基建投资刺激和压产能，上游和偏上游的中游行业的供需关系也出现了明显变化，从而形成了一轮补库存的基钦周期上行趋势。但是，既然是短周期，它的持续时间有限且不改长期下行趋势，估计2017年全年GDP的走势是前高后低，意味着这轮短周期基本见顶。

促成短周期见顶的另一个重要因素，是金融监管趋严，实质上表明宏观政策的悄然转向：淡化稳增长的短期目标，着重降低金融风险。尽管如此，就短期而言，我们也不用过于悲观，或者对金融监管的后果过于夸大，也不要担心经济增速大幅回落，因为管控力度已经大大强化，故需要有底线思维。 

李迅雷(齐鲁资管首席经济学家)