伴随着英国无协议“脱欧”的消息，英镑不断走弱，目前英镑兑美元跌至28个月以来的最低点，与此相呼应，英国10年期国债收益率跌至0.45%，创下三年多以来的历史新低，大幅低于英国央行0.75%的基准利率，而当国债收益率低于基准利率时，这样的债券往往就被认定为负收益率债券。

其实，英国国债走入负收益率债券的阵营不让人奇怪，毕竟目前欧洲国家是负收益率债券的最大贡献方。统计显示，时下收益率为负值的欧元区国债占比达55%左右，其中约2.83万亿欧元的欧元区国债收益率低于欧洲央行-0.40%的存款利率，占比近36%;同时，收益率为负值的投资级欧元计价公司债规模也多达近1万亿欧元。分国别看，瑞典、德国、芬兰和荷兰四国的负收益率债券占比分别高达91%、88%、84%和84%，而且德国、瑞典已在负收益率债券的席位上端坐了许多年。

目前15年期及以下的德国国债收益率全部处于负值区域，而且德国20年期限的国债收益率也跌破零值，另外，0.29%的30年期德国国债收益率也是最低记录水平，且市场预计明年该品种跌至负值区域的概率为三分之一左右。

就在德国、瑞典以及日本等负收益率债券的元老国安之若素时，今年以来又有不少国家作为新丁加入到了负收益率债券的大本营，其中奥地利和法国的10年期国债都不约而同地在日前首次转负，而瑞士政府发行的所有债券——从1个月期到20年期收益率几乎都跌入负值。据彭博社给出的统计结果是，目前全球负收益率债券规模高达13万亿美元之巨，相当于中国去年的GDP总值，无论是总量程度还是增长幅度都为人类金融史以来所罕见。

负收益率债券的扩容也直接带动整个债券市场收益率的下沉，除了30年期日本国债收益率跌至0.470%这一历史最低记录点之外，西班牙、澳大利亚以及新西兰等国的10年期国债收益率纷纷创出史上新低，同时丹麦的20年期国债收益率也触达历史最低位置。更值得关注的是，10年期美债收益率也在日前跌破2%的重要心理关口，高盛预测年底前可能继续下跌至1.75%。彭博巴克莱统计数据显示，目前全球债市平均收益率为1.76%，远低于半年前的2.51%，同时全球范围内大约有40%的债券收益率在1%以下。

回过头去看，过去两年全球负收益率债券其实一直处于收敛状态，今年年初其实只有9.3万亿美元的存量规模，但仅仅半年不到的时间就猛增了近四成，直接原因就是全球央行开启新一轮货币政策宽松周期的牵引所致。来自美银美林的统计报告显示，今年以来全球35家央行中已有澳洲联储、新西兰联储、印度央行等12家央行先后迈开降息步伐，下半年预期还会有14家央行降息，而对债券收益率走向影响最大的无疑就是美联储与欧洲的降息动作。

按照最新议息会议，美联储已经做出了10年来首次降息25个基点的决定，有分析人士预判美联储还将在今年9月和12月继续进行降息。与此同时，虽然欧洲央行的货币政策会议维持了欧元区主要再融资利率、存款利率以及边际借贷利率等三大关键利率的不变，但却调整了前瞻性指引，预期关键利率至少到2020年上半年将“保持或低于当前水平”，而这也是两年多以来欧洲央行首次在货币政策声明中明确释放可能降息的信号，不仅如此，欧洲央行还强调，鉴于欧元区实际通胀和通胀预期持续低于目标水平，有必要将高度宽松的货币政策延长一段时间，其中包括资产购买计划。

宽松货币政策的启动，无疑说明了全球经济增长乏力，而负收益率债券规模的迅速叠增则是对这一客观镜像的市场反映。今年以来，国际货币基金组织(IMF)已经两次下调世界经济增长的预期，将GDP增速从最初预判的3.7%降至3.3%，而且IMF预计发达经济体经济增速将从去年的2.3%下降至今年的2.0%。经济减速之下，贸易保护主义又在全球盛行，各国为求自保，在没有特别有效的手段刺激经济增长的前提下，不得不将把目光盯住货币政策，而债券利率与货币利率存在正向关系，降息引起的最灵敏反应就是本国债券收益率或以美元计价的债券收益率不同程度地跳水甚至下沉至负值区间。

市场避险情绪的上升应当是负利率收益债券放量扩容的又一个重要原因。从中美贸易战，到美国对伊朗制裁的升级，再到英国新内阁的“硬脱欧”情绪放大与上升以及意大利、德国、法国等国民粹主义思潮的泛起，多种因素共振驱动着全球金融市场的不安程度与日俱升，如同黄金一样，各国国债也是非常重要的避险品种，在黄金价格已经突破1400美元关口的同时，债券价格也是一路走高，但同时背后的债券收益率也越来越低，直至产生大量的负收益率债券。

按照定义，负收益率则是指在债券发行时购入的投资者所付出的成本高于其收回的本金与获得的定期利息之和，换言之，在一级市场买入债券的投资者如果遭遇负收益率，所获收益就是负值，也就是亏损。但必须明确，对于债券投资来说，除了利率收益外，还有资本利得部分，即买入时债券价格与卖出时债券价格的差额。由于债券价格与债券收益率反向运动，因此投资人就完全可以在二级市场抛出债券获得资本利得，这可以在一定程度上冲抵在一级市场投资形成的利息亏损部分，进而减轻由此而产生的负债或者支出压力。

由于债券的信用等级与债券收益率之间的负相关关系，即收益率越低的品种，债券发行人违约可能性越低，债券的信用等级就越高;尽管如此，负收益率债券由于意味着投资人在一级市场承受亏损，这样就可能倒逼着市场去选择风险更高或信用等级较低的投资品种，而当更多风险较高的资产得到普遍追逐时，一方面会加剧债券市场品种结构的失衡，同时还会催生泡沫，对此不能不防。

当然，负收益率债券意味着投资者要向发行主体缴纳利息，因此相关国家政府就理所当然地可以在金融市场通过借债而盈利。但必须警惕的是，负收益率债券的信誉风险会传导到正收益率债券身上，直接或间接损害正收益率债券的公信力，甚至会导致更多投资人在一级市场用脚投票，并危及到正收益率债券的顺畅发行，而为了防止这种结果发生，政府又往往会从二级市场进行债券回购，以维护本国公债的整体信誉。

目前来看，包括德国在内的不少国家都没有对本国负收益率债券的增加显示出任何积极的干预姿态，说明负收益率还处在官方能够容忍的范围内，随之产生的一个问题是，全球债券负收益率状况是否还会继续恶化?相关国家的中央银行还会容忍债券负收益率走多远?对此我们认为，虽然目前全球经济增长有所放缓，但远远没有发展到即将出现危机甚至不可收拾的程度，因此，估计美联储与欧洲央行的后续降息幅度也不会很大，而且频次上也不会太密集，受此影响，负收益率债券进一步探底的空间也就相对有限。

(作者系中国市场学会理事、经济学教授)